公司主要的业务包括余热锅炉和工业锅炉，其中余热锅炉中天然气余热锅炉有望在今年和明年维持高峰，而其他领域的余热锅炉随着国家政策的推进有望迎来再次的高增长。同时，公司目前在手订单接近90亿元;充裕的订单保证了公司未来几年业绩的平稳增长。
　　杭锅股份(002534)：大气环保助推公司业绩起飞
　　张弢
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　　燃煤电厂及工矿企业排放是PM2.5主要来源
　　从来源上看，PM2.5分为一次污染和二次污染。一次污染是尘土和燃烧过程中形成的颗粒。二次污染主要是电厂和车辆燃烧排放的SO2和NOx等同大气中的NH3以及水滴反应结合之后形成的气溶胶。二次污染通常占PM2.5的60%～80%，是大气污染治理关注的重点。
　　而这其中燃煤电厂和工业生产的排放又是污染排放的大头，都是未来治理大气污染的重点领域，这就包括两个主要的领域：燃煤电厂和工矿企业自备火电厂的减排及工业企业废气污染物的减排。
　　工业企业排放控制有望带动余热锅炉再次爆发
　　余热利用可以有效降低有害物质的排放
　　余热锅炉与常规锅炉最大的区别在于加热的热源不同。余热锅炉的热源可以是高温烟气余热、化学反应余热、可燃废气余热，甚至可以利用高温产品余热。余热锅炉一方面能够利用工业生产中的废气、废能产生蒸汽用于发电、供热，同时还能将废气中的粉尘等环境污染物沉降下来，减少固态、液态或气态有害物质的排放。因此，余热锅炉是一种典型的节能减排设备。
　　我国现有的大气污染治理方向包括火电、钢铁、水泥、石化等领域，由于技术与资金投入等原因，我国工业生产中，如钢铁、冶金等行业不仅还有大量的中低温余热未被利用，而且不少生产环节中尚有大量的中高温余热未被完全利用，从而造成环境污染和能源的浪费，近期PM2.5的升高中钢铁企业的废气排放是重要的原因。
　　国家之前对水泥企业强制余热利用取得了良好的效果，目前冶金、钢铁等行业余热利用的比例较低，未来不排除国家进一步提高环保门槛的可能，推动余热锅炉行业的发展。
　　公司余热锅炉领域实力领先
　　公司生产的余热锅炉可以运用于水泥、玻璃、钢铁等重耗能企业中，占到公司主营业务收入的一半以上。而公司余热锅炉实力在同行业中也处于领先，市场占有率超过30%。2012年由于整体宏观环境的不景气，加之没有严格的排放标准的出台，公司除天然气余热锅炉之外的余热锅炉业务新增订单有所下滑，但是随着国家环保整治及污染排放控制的加强，我们预计余热锅炉有望迎来第二个“春天”。
　　天然气是短期替代火力发电最佳途径
　　天然气是短期最好的替代性清洁能源
　　在世界范围内，天然气发电在电源端占据着极其重要的地位，是重要的清洁能源。天然气中几乎不含硫、粉尘及其他有害物质，对环境的污染比煤和石油小得多。
　　目前欧洲、美国等国家由于天然气占比较高，PM2.5的含量较低，而国内的深圳由于一直采用海外澳大利亚进口的廉价天然气，因此其空气质量也显著好于内陆的城市，而目前太阳能和风能虽然由于成本下降得到了广泛的推广，但是由于其能量转换效率较低，占地较大，且面临稳定性的问题，短期内推广还需要国家政策的扶持，因此天然气是短期解决我国环境污染较有效的途径。
　　各条天然气管网线路的建设有利于解决我国供气不足的情况
　　我国天然气发电不足主要由于天然气气源不足造成的，我国天然气储量占世界的1%，阻碍了我国天然气发电的发展。
　　目前国内已初步形成以西气东输、川气东送、西气东输二线(西段)以及陕京线系统、忠武线等管道为骨干，兰银线、淮武线、冀宁线为联络的国家级基干管网。
　　另一方面，国家西气东输三线也预计将于2013年年底建成完工，线路建成后也将需要天然气电站进行调峰，届时将催生对天然气电站的需求。同时，国家对页岩气的重视和发展也有助于中长期解决我国气源不足的局面。根据国家规划，“十二五”期间天然气发电市场容量超过千亿元，公司将集中受益。
　　公司天然气燃气轮机余热锅炉实力领先
　　在燃气-蒸汽联合循环中，需要将燃气轮机产生的废热通过余热锅炉(HRSG)进行回收重新发电，余热锅炉是其中重要的部件。目前余热锅炉主要的生产厂商主要包括杭锅股份、华光股份、三大动力下属锅炉厂、武汉锅炉等企业，我们统计了所有天然气电站的招标的情况，杭锅股份的市场占有率超过50%以上，其中9E级锅炉的市场占有率接近80%。
　　公司目前余热锅炉中燃气轮机余热锅炉已经占到在手订单的一半左右，而随着西气东输三线建设及部分城市附近燃煤电厂改建的推进，公司燃机余热锅炉业务保持快速的增长。
　　公司将分享垃圾焚烧行业大发展的盛宴
　　根据《“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》，“十二五”期间，全国城镇生活垃圾无害化处理能力将新建58万吨/日，投资总额预计超过2500亿元，较“十一五”的规划投资额863亿元增长200%以上，相比“十一五”的实际投资额561亿元增加350%以上，对应年均复合增长率高达超过35%，同时国家明确到2015年全国城镇生活垃圾焚烧处理能力达到无害化处理总能力的35%以上，其中东部地区要达到48%以上，垃圾焚烧发电行业迎来高速发展期。
　　以前垃圾焚烧处理发展较缓很大原因是由于国家垃圾焚烧上网电价补贴不到位，因此2012年国家统一将垃圾焚烧上网电价调整到0.65元/千瓦时，目前只有广东、浙江、上海的现行垃圾电价略高于此电价，其他地区的现行电价均低于新电价水平，尤其是部分中西部省份，如甘肃、宁夏、青海等地区，垃圾电价低于0.5元/千瓦时，此次垃圾焚烧电价调整将显著拉动未来垃圾焚烧电厂的建设。
　　公司持有新世纪能源工程环保公司55.50%的股权，新世纪能源公司主营垃圾处理、烟气处理、污水处理、灰渣处理等业务，2011年贡献净利润约2000万元，占到公司利润5%左右。而公司工业锅炉业务中大部分是垃圾焚烧炉业务，目前库存订单超过6个亿，占到公司锅炉业务在手订单的13%以上，前几年垃圾焚烧业务由于受制于国家政策推进进度放缓致使收入确认低于预期，但随着国家固废处理、垃圾焚烧处理的“十二五”期间的大发展，我们预计公司垃圾焚烧业务将在未来迎来高增长。
　　投资建议
　　公司主要的业务包括余热锅炉和工业锅炉，其中余热锅炉中天然气余热锅炉有望在今年和明年维持高峰，而其他领域的余热锅炉随着国家政策的推进有望迎来再次的高增长。同时，公司目前在手订单接近90亿元，锅炉业务订单有47亿元，公司2011年锅炉业务确认收入约40亿元，因此充裕订单保证了公司未来几年业绩的平稳增长。
　　因此，我们假设：
　　(1)随着国家对于工业企业环保整治的推进及天然气业务的发展，公司余热锅炉在2012年之后未来几年增长速度加快;
　　(2)公司总包工程业务由于经济企稳也将逐步的复苏并保持增长;
　　(3)由于火电投资放缓，电站锅炉将继续下滑的趋势;
　　(4)公司工业锅炉由于未来垃圾焚烧炉的建设将增长加快;
　　(5)公司“其他”中的钢材贸易业务将会保持稳定，收入增长放缓。
　　根据未来行业的增长情况及公司最新的业绩预告，我们预计公司2012~2014年的EPS分别为0.87、1.05、1.30元，对应PE分别为19/16/13倍，在锅炉企业中PE处于最低的位臵，同时，跟环保相关公司相比也处于较低的位臵，因此我们认为公司股价被低估，以2013年给予20倍PE对应目标价位21元，维持“推荐”评级。