对于创新业务，公司的策略为“全面参于，积极准备”，逐渐培育创新业务特色。目前，公司已布局了包括直投、两融、代客资管、另类投资在内的各项创新业务。其中，另类投资业务，主要是自营清单之外的金融产品投资，通过今年5月设立的广发乾和投资公司运作。

广发证券（000776）：传统与创新全面发展
戚海鹏
湘财证券
S0500512020002

　　公司的前身系广发银行证券部，1993年注册为证券公司，1996年改制为广发证券有限责任公司，2001年整体变更为股份公司，2010年2月通过借壳延边公路实现上市。
　　资产规模靠前，ROE相对领先。2012年9月底，在19家上市券商中，公司总资产规模居第三，仅低于中信证券与海通证券；2012年前三季度，公司ROE在19家上市券商中居第三。
　　
传统业务亮点：IPO项目储备丰富
　　2.1证券经纪业务：佣金率企稳回升且高于行业平均水平
　　公司单季度净佣金率呈企稳回升态势。2011年第1季度至2012第3季度，公司证券经纪业务净佣金率分别为0.088%、0.089%、0.087%、0.083%、0.084%、0.09%与0.091%，单季度环比变动分别1.19%、-2.64%、-4.73%、0.85%、8.09%与0.52%。
　　我们预计公司净佣金率企稳状态有望持续，主要原因在于：
　　（1）行业新增营业部放缓，佣金争夺战缓和。据上交所数据，今年1-8月全国新增营业部仅200家，居4年来同期的最低水平。新增营业部的减少促进佣金价格战缓和。
　　（2）公司在经纪业务平台中加入融资融券等创新业务，以及开展投资顾问增值服务。
　　公司净佣金率高于上市券商整体水平，且在上市大型券商中处于较高水平。2011年第1季度至2012年第3季度，公司证券经纪业务净佣金率均比19家上市券商的整体净佣金率高，幅度在0.002个至0.008个百分点之间。2011年第1季度至2012年第3季度，公司证券经纪业务净佣金率在0.083%至0.091%之间，在6家大型上市券商中处于相对较高位置。
　　2.2证券承销业务：IPO项目储备丰富，债券承销快速发展
　　截至今年9月底，公司已申报尚未过会的股票IPO企业数量居行业第二名。据证监会批露的主板与创业板申报企业信息统计，截止到2012年9月27日，公司已申报但尚未通过发审会的企业共42家，数量在保荐机构中居第2名。
　　公司股票主承销的市场份额逆市提升，且IPO费率提升。尽管2011年与2012年1-9月行业股票主承销规模同比降幅分别为-43.97%与-30.28%，但是，同时期公司的股票主承销规模同比变动分别为4.99%与-23.23%，显著好于行业水平。2010年至2012年1-9月，公司股票主承销市份额分别为2.69%、5.05%与5.98%。随着创业板IPO项目占比增加，2010年、2011年与2012年1-9月公司IPO费率依次为3.78%、4.54%与5.47%，呈不断提升之势。
　　股票承销收入对公司营业收入占比持续提升。2010年至2012年1-6月，公司股票承销收入对营业收入占比分别为7.02%、8.89%与13.48%。
　　公司证券承销业务结构变化与市场同步。2010年以来，行业证券承销业务面临股债结构切换，股票承销规模占比下降，债券承销规模占比提升。公司顺应市场形势大力发展债券承销业务，2010年、2011年与2012年1-9月份，公司的债券主承销规模占比持续上升，占比分别25.41%、50.33%与58.16%。
　　在顺应市场趋势下，公司债券承销业务快速发展，债券承销业务收入对公司营收贡献不断提升。2010年、2011年与2012年1-9月公司债券主承销业务规模同比增长率分别为85.23%、212.27%与58.39%。2010年、2011年与2012年1-6月债券承销业务收入同比增长率分别为24.98%、190.74%与21.93%；债券承销业务收入对公司营业收入占比分别为0.79%、3.94%、与4.22%。
在公司债主承销市场上，目前公司处于相对领先地位。2011年公司主承销公司债规模为156亿元，市场份额为12.08%，居行业第3名；2012年1-9月公司主承销公司债规模为107.3亿元，市场份额为6.83%，居行业第6名。
自营证券投资回报相对较高，投资品种以债券为主
除了2011年之外，在6家大型上市券商中公司自营证券投资回报率在2009年、2010年与2012年中期三个不同时期内均居第二。根据财报数据测算，2009年、2011年与2012年中期公司自营证券投资收益率（含衍生品）分别为8.56%、5.48%与3.92%，在6家大型上市券商中居第二名。
在投资结构上，债券是公司自营盘的主要投资品种，目前股票投资比重已降到历史低位。2009年至2012年6月底公司的自营债券投资占比均在60%以上，且呈持续提高之势。2009年、2010年、2011年与2012年6月底公司的自营债券投资占比分别为61.86%、65.63%、69.92%与69.75%。2009年至2012年6月底公司的自营股票投资占比均在30%以下，且已降至历史低位。2009年、2010年、2011年公司自营股票投资占比分别为22.45%、28.38%、22.93%，2012年6月底公司自营股票投资占比下降至17.31%。
在会计分类上，公司的自营证券投资以交易性金融资产为主，且交易性债券投资是交易性金融资产的主体。2009年至2012年6月底，公司的交易性金融资产占比均在54%以上；其中，交易性债券投资在交易性金融资产中的占比均在60%以上。
　　
创新业务亮点：直投项目浮盈较大
　　对于创新业务，公司的策略为“全面参于，积极准备”，逐渐培育创新业务特色。目前，公司已布局了包括直投、两融、代客资管、另类投资在内的各项创新业务。其中，另类投资业务，主要是自营清单之外的金融产品投资，通过今年5月设立的广发乾和投资公司运作。直投业务已步入收获期且项目浮盈较大；融资融券业务快速增长；集合理财业务快速崛起。
　　3.1直投业务已成为创新亮点：直投处于挂果期，项目浮盈超过7亿元。
　　公司较早开展直投业务，经营实力居前。2008年12月，公司设立全资直投子公司-广发信德；目前注册资本20亿元，注册资本规模在上市券商中居第三。
　　截止到2012年9月底，据我们调研，广发信德累计初始投资成本约15亿元，累计已投资项目近40个。公司直投业务已步入收获期，据WIND统计，2010年华仁药业、青龙管业与天广消防3个直投项目上市，目前包括华仁药业、青龙管业、安居宝在内的14个直投项目已上市，自2011年以来多个已上市项目解禁。按2012年10月18日的股价估算，公司已上市直投项目的浮盈7.49亿元；其中目前已解禁项目的浮盈3.71亿元。
　　另外，公司已积极申报了直投基金与并购基金，未来将形成多元化的直投业务经营平台。
　　3.2融资融券业务高速增长，对营收贡献不断提升。
　　2010年3月，公司获得第一批融资融券业务试点资格。公司融资融券业务规模与利息收入高速增长。2010年底、2011年底与2012年6月底，公司融资融券余额分别为10.6亿元、26.72亿元与39.7亿元，2011年底与2012年6月底的同比增长率分别151.9%与137%。据WIND数据，2012年9月底公司融资融券余额市场份额6.53%，居行业第六。
　　2010年、2011年与2012年上半年，公司融资融券利息收入分别为0.25亿元、1.62亿元与1.53亿元，2011年与2012年上半年的同比增长率分别554.05%与156.59%。2010年、2011年与2012年上半年，公司融资融券利息收入对营业收入的占比分别为0.24%、2.73%与3.83%。
　　
盈利预测及估值
　　假设2012-2013年市场股基日均成交额分别为1600亿元、1800亿元。预计2012年与2013年公司摊薄EPS分别为0.41元与0.48元。对应当前股价13.26元，2012年与2013年的市盈率分别为33倍、28倍；公司的市净率分别为2.4倍、2.2倍。考虑公司IPO项目储备丰富，直投浮盈较大，且其他各项主要的传统业务与创新业务均发展较好，我们给予公司“买入”评级。