三一重工在恰当的时点，将“垃圾资产”低价剥离出去，又在“较好的时机”高价收购回来，整个操作程序合规合法，且天衣无缝。但这一切，仍然难解其操作过程中的重重疑点

　　2009年9月9日，三一重工股份有限公司(以下简称“三一重工”)发布公告称，中国证监会并购重组审核委员会将于2009年9月14日，审核公司向特定对象发行股份购买资产暨关联交易事宜。

　　9月14日，三一重工公告表示，该资产收购计划已获证监会批准。公司以16.80元/股的价格定向增发11786万股，收购三一集团有限公司(以下简称“三一集团”)旗下的三一重机有限公司(以下简称“三一重机”)的挖掘机资产。

　　增发预案显示，梁稳根、唐修国、向文波、易小刚、毛中吾、袁金华、周福贵、郭良保、翟纯、王海燕10名自然人，拥有三一重机100%股权。10人中，除王海燕外，其余9人均是三一集团或三一重工高管。

　　9月10日，有媒体连续刊发了《三一重工定向增发 九高管齐添上亿身家》、《三一重工六年前1782万甩卖资产现拟20亿元购回》、《三一重工养肥高管损害股民 信息披露现自相矛盾》三篇重磅报道，指出三一重工定向增发购买三一重机，涉嫌非法侵吞中小股东权益和信息披露造假，引起市场高度关注。

　　11月3日，处于舆论风口浪尖的三一重工，就资产收购发布澄清公告。公告表示，此次所购挖掘机资产定价合理，而此前2003年的挖掘机资产出售程序合法合规。并强调，当时由于行业进入风险巨大、技术缺陷风险、前景不确定、当时上市公司实力有限等问题。因此，选择将该笔资产出售。

　　一方，是媒体和股民不断掀起的质疑之声；另一方，是三一重工“比窦娥还冤”的澄清表白。实际情况，究竟又是怎样的呢？

　　定向增发，看上去很“慷慨”

　　三一重工在澄清公告中称，公司本次定向增发定价基准日为董事会决议公告日2008 年10 月10 日，前20 个交易日三一重工股票交易均价为14.72 元/股，在此次金融危机中，其最低价一度跌至10.80 元/股，但实际控制人为了表达对三一重工未来发展的信心，决定认购价格在均价14.72 元/股基础上，上浮14.1%，即16.80 元/股。公告进一步称，在全球金融危机这一特殊时期，以16.80 元/股溢价向实际控制人增发，有提振市场信心、消除中小投资者之悲观情绪，保护投资者利益之初衷。

　　“良苦用心”的背后，则是定价基准日的显失公允。2008年10月，正值中国股市低位运行，同期综合股指仅2000多点。而收购计划获批的2009年9月，股指已超过3000点。与大盘变动趋势相同，三一重工的股票价格在将近一年间也实现翻倍。因此，16.80 元/股的增发定价，相比当年每股市价，明显偏低。

　　定向增发，是指非公开发行，即向特定投资者发行，是我国上市公司目前最乐于采用的再融资方式。2006年4月，证监会发布《上市公司证券发行管理办法》，规定非公开发行股票的发行底价，为定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%，实际发行价不得低于发行底价。2007年9月，证监会发布《上市公司非公开发行股票实施细则》，首次明确上市公司及保荐机构可以自行选择定价基准日，但必须在董事会决议公告日、股东大会决议公告日和发行期的首日这三个日期中选取。

　　在这三个定价基准日中，最为合理、最接近市场价格的应是以发行期的首日为定价基准日，但实际上，大多选择董事会决议公告日。这一基准日在学术界一直备受争议，因为它不具备发行定价的时效性参照价值，也有悖于发行定价的市场化原则。

　　从定向增发的融资周期看，自相关董事会决议公告日到股票发行日，少则需要两三个月，多则一年半载。其间公司股价难免大幅波动，如果以数月前的董事会决议公告日作为定价基准日，实际上就是拿数月前的公司股价而不是即期市价，这明显与上市公司再融资定价市场化的原则相悖。

　　专家指出，定价市场化，实质上是为了确保增发价的公平性、公允性。而公平的参照系，自然应当是发行同时点上投资者通过交易所挂牌竞价购买股票的即期价格，不应该是市场上数月前的挂牌价。不仅如此，以数月前的股价为定价参照，实际上是让特定对象，特别是大股东免费获得了新股认购期权——数月后，若股价上涨，增发价大大低于市价，特定对象会选择认购乃至竞相抢购，由此滋生寻租问题；而若股价大跌，特定对象可以选择放弃认购，并让上市公司重新拟定低价增发方案。而这种免费低价认购股份的选择权，无疑会成为寻租与利益输送的工具。