编者按：国泰君安认为：全面实施电子监管或将推动医药物流体系进一步规范。医药电商平台通过与电子监管体系对接可跟踪药品的来源和流向，有效防止假冒伪劣药品流入市场；同时药品电子监管的推行有利于后期的处方和医保对接，中长期利好医药电商企业。相关股票存在投资机会。

　　医药行业-全面实施药品电子监管政策点评:规范物流体系，奠定医药电商发展基础

　　类别：行业研究机构：国泰君安证券股份有限公司研究员：丁丹日期：2015-01-09

　　摘要:

　　全过程监管初步成型。药品电子监管码是药品最小销售包装的20位监管码标识。监管部门推动企业完成药品电子监管入网、赋码、上传、核注核销后，将初步建成“生产-批发-药店”的全程监管体系。但目前医院药品采购使用体系并未与药品监管电子系统实现对接，所以暂不能做到真正意义的药品全过程监管。

　　公告是对已有规划的落实，重点品种已入网，大部分生产企业已完成入网，批发企业全部入网。在2015年底前全面实施药品电子监管是对前期“关于印发2011-2015年药品电子监管工作规划的通知(国食药监办[2012]64号)”等文件的落实。目前CFDA已经完成麻精药品、中药注射剂、血液制品、疫苗、2012版基本药物的入网工作。此外生产企业入网超过60%，批发企业已全部入网。后续政策的进一步落地还需由各地药监部门落实，将有一定执行周期。

　　电子监管短期重点在零售药店。本次政策要求零售企业须在2015年底前全部入网，并按照GSP要求对所经营的已赋码药品实现“见码必扫”，及时核注核销、上传信息。由于零售药店数量较多(2013年总数量超过43万家)，整体经营实力较弱(单体药店超过27万家)，目前入网数量较少，随着后期的入网改造以及核注核销等政策的推进，零售业可能会面临一定调试的压力。终端入网后，作为中间环节的流通批发企业也会增加一些扫码和数据对接的工作成本。

　　全面实施电子监管或将推动医药物流体系进一步规范。药品电子监管码由类别码、单件序列号和加密码三部分组成，其中包含生产厂家、药品通用名、剂型、制剂规格、包装规格、商品名称、批准文号、生产日期、有效期、批号信息等全部信息，在信息属性上可以用于标识药品的物流过程。同时监管码由国家统一制定，标准规范统一，可实现不同企业间的准确对接，或将带来已有物流体系(包括产品的检验、盘存、分拣、结算等)的规范，明显提升流通业的规模化、集约化。

　　全面电子监管为医药电商长期发展奠定基矗全面电子监管实施后，监管部门可实现产品的全过程追溯。新兴的医药电商推进的障碍之一就是监管难，此次电子监管码的全面实施将为产业发展护航:医药电商平台通过与电子监管体系对接可跟踪药品的来源和流向，有效防止假冒伪劣药品流入市场；同时药品电子监管的推行有利于后期的处方和医保对接。维持行业增持评级，中长期利好医药电商企业:嘉事堂、一心堂、太安堂、九州通(“三堂一通”)、康恩贝。

　　风险提示:政策推进进度低于预期。

　　嘉事堂:主业进入收获期 战略布局电商业务

　　研究机构：国泰君安证券 分析师：丁丹 撰写日期：2015-01-07

　　业绩进入收获期，维持公司增持评级。公司GPO项目运营日渐成熟，高值耗材整合与定制式物流进展顺利，京西物流项目2015年也将投产运行，未来三年各项目将进入业绩收获期，将带动净利润保持35%以上的快速增长。同时公司已战略性布局电商业务，有望成为B2C黑马。维持2014-16年EPS0.93、0.73、0.97元的预测，维持增持评级，维持目标价33元。

　　高值耗材整合进展顺利，定制式物流或将发力。公司从2011年开始战略性布局高值耗材，外延并购后的整合进展顺利，2014年耗材并表收入规模约15亿左右，预计2015年高值耗材完整并表收入35亿左右，归母净利润约1亿。公司募投的耗材物流项目未来将重点用于医疗器械定制式物流业务，随着项目推进和物流体系完善，该业务有望实现快速发展。

　　GPO业务扩张顺利。目前公司已签约首钢、鞍钢、中航医疗三大项目，总规模约25亿。前三季度首钢收入4.4亿，2014年收入约6亿，鞍钢GPO项目6月开始运营，前三季度已实现收入1841万。未来公司将继续改进推广GPO业务，并已开始尝试低值耗材的GPO业务。

　　京西物流项目进展顺利。京西物流项目2015年上半年将投产，产能瓶颈解决后，未来第三方物流可保持30%以上高速增长。

　　布局电商业务，资源禀赋优势明显。公司已增资连锁药店开始实质性发力电商业务，凭借在处方品种、物流体系、药事服务的先发优势，未来有望成为自营型B2C医药电商的黑马。

　　风险提示:耗材整合进度低于预期，电商政策放开低于预期

　　太安堂:股权激励出台 助推快速增长

　　研究机构：长江证券 分析师：刘舒畅 撰写日期：2014-11-12

　　报告要点

　　事件描述

　　公司于 2014年11月11日推出限制性股票激励计划(草案)，拟向公司董事、高管、中层管理人员及核心骨干共194人授予660万股限制性股票。本次股权激励计划尚待中国证监会备案无异议及公司股东大会审议通过。

　　事件评论

　　激励力度大、范围广:公司拟向激励对象授予660万股限制性股票，占公司总股本的0.91%。其中，首次授予595万股，预留授予65万股，授予价格为6.46元。首次授予的激励对象总人数为194人，占员工总人数近12%，包括公司的董事、高管、公司及子公司的中层管理人员、核心骨干。此次股权激励方案激励范围广、力度大，有利于提高整个公司的凝聚力，可充分调动员工参与公司发展的积极性。

　　股权激励解锁条件较高，为公司快速增长添保障:首次授予激励对象的限制性股票自授予日起锁定12个月，锁定期满后36个月内，按业绩考核分3期解锁(一期30%、二期30%、三期40%)，解锁条件是以2014年为基数，2015-2017年收入增长分别不低于50%、105%、195%，即2015-2017年收入同比增速分别不低于50%、37%、44%；2015-2017年扣非净利润增长分别不低于30%、70%、145%，即2015-2017年扣非净利润同比增速分别不低于30%、31%、44%。假设2015年1月初授予，则2015-2017年限制性股票每年摊销费用分别为1618.41万元、674.13万元和276.08万元，总计2568.62万元。设定2015年、2016年扣非净利润同比增速分别为30%、31%，标准较为合理，与公司近年发展相适应，2017年44%的同比增速设定标准具有一定挑战性，但较高业绩指标的设定能够促进激励对象努力尽职工作，提高上市公司的业绩表现。考虑到药品业务还有巨大的增长空间，人参、饮片和电商业务的快速发展以及外延并购预期，2017年公司业绩的设定目标有望超额完成。

　　维持“推荐”评级:公司产品结构不断优化，形成了中药皮肤药、心脑血管类、不孕不育类等优势产品线，进军人参产业和中药饮片领域，拓展新的增长点。公司积极推动营销建设，线上线下齐头并进，有望实现持续快速增长。预计2014-2016年EPS 分别为0.28元、0.38元、0.50元，维持“推荐”评级。

　　一心堂:实际控制人设立并购基金 外延或加速

　　研究机构：国泰君安证券 分析师：丁丹，胡博新 撰写日期：2014-12-11

　　事件:

　　公司公告称公司实际控制人阮鸿献先生拟与中钰资本管理(北京)有限公司共同发起设立云南昆明钰心医药产业并购投资基金，基金认缴出资总额8亿元，其中阮鸿献先生出资人民币15000万元，占18.75%。

　　并购基金将主要围绕一心堂长期发展战略制定投资方向，且一心堂在同等条件下，对投资标的企业或项目有优先收购的权力。

　　评论:

　　成立并购基金，助力公司外延并购。连锁药店领域的投资项目较为繁杂，由上市公司直接开展，在项目筛淹推进上缺乏灵活性，通过实际控制人与专业投资机构合作设立并购基金，并约定上市公司享有优先收购权力，可有效提高外延并购效率。中钰资本在医药行业领域拥有丰富投资经验(公司公告称其曾尽调过企业近100家，长期跟踪企业400多家)，而实际控制人在连锁药店领域耕耘多年，预计双方合作能够充分发挥协同效应。

　　门店扩张加速推进，维持增持评级。截至2014年三季度，公司直营连锁门店2，480家，其中云南1，915家、四川141家、广西254家、重庆38家、山西42家、贵州90家。目前公司为促进募投项目的实施推进，已将上市募投资金下放到四川等四家区域公司，加快门店扩张，预计4季度将新增门店约100家。随着本次并购基金的设立，预计2015年公司门店扩张将再一次加速，进一步推进公司走出云南，布局全国的战略。维持预测公司2014-2016EPS分别为1.23、1.53、1.86元，考虑到公司门店扩张或将进一步加速以及在电商业务的持续布局投入，维持公司目标价54元，维持增持评级。

　　风险提示:新开门店亏损风险，外延并购和电商业务不及预期。

　　九州通:处方药互联网销售开禁 迎接产业爆发式增长

　　研究机构：群益证券(香港) 分析师：闫永正 撰写日期：2014-12-08

　　结论与建议:

　　伴随《互联网食品药品经营监督管理办法》实施的临近，处方药网售开禁已基本确定。新政策力度较大，亮点颇多，有望超出市场预期；其中“可以委托第三方配送”、“单体药店可以申请网上交易”、“部分处方药业可以网上交易”等内容，被行业协会人士评论为“思想开放、措施得当”。在处方药等网售政策出现实质性进展的情况下，医药电商将有能力复制电商在其他商品领域的增长曲线。数据显示，2013年我国医药B2C规模仅为40亿元左右，规模尚不足我国医药流通市场的1%。而在美国等成熟市场，药品网络销售额已占到整体药品零售规模的近30%。医药电商的市场空间有望从目前的近2000亿非处方药，向近处方药万亿市场扩展，医药电商有望迎来跨越式发展契机。九州通作为行业内电商平台布局最为完善，具有全国性物流配送能力的，医药物流企业，我们认为公司有望借助政策东风成长为行业的NO.1。

　　公司具有成为医药电商巨头的基因:九州通一方面在互联网销售领域提前布局了B2B、B2C、O2O三大平台，在流量导入方面已经先期卡位；在物流方面九州通是业内仅有的4家有全国物流布局能力的企业之一；在成本控制方面公司依托强大的业务规模，对上游具有强大药品议价能力；作为一家上市民企出色的经营效率一直是公司赖以成功的根本。我们认为九州通最有可能成为本次药品网售大潮中最具成功潜力的竞争者。

　　积极转型成果初显:受基药制度执行的影响公司原有第三方终端业务受到较大冲击，过去几年业绩增速出现一定程度的下滑。公司依托民营企业机制灵活的优势，通过在医院纯销、中药材/饮片、医疗器械等多个领域进行探索，基于上述业务的快速增长，公司2014年1-3Q实现净利润2.96亿元，同比增长22.70%，折合ESP为0.19元，扣非后净利率2.5亿元，同比增长26.2%，增速重回20%以上，预计未来新兴业务营收占比将会逐步提升，助力业绩稳步上扬。

　　股权激励范围广，提振经营活力:公司推出股权激励政策，向公司主要管理层及核心人员授予限制性股票约397万股，有助于提高人员的稳定性，利于提振经营活力。

　　盈利预计:预计2014/2015/2016年公司实现净利润5.81亿元(YOY+21.6%)/7.54亿元(YOY+29.76%)/9.44亿元(YOY+25.11%)，EPS分别为0.35元/0.46/0.57元，对应PE分别为49倍/38/30倍，我们认为随着处方药网售的开禁，医药电商发展空间将得到极大拓展，看好公司未来发展，随着业务的拓展目前的估值将会被快速消化，维持“买入”投资评级，目标价20元，(对应16PE为35X)。