十分有趣，每年临近5月，环球市场、各大财经媒体及分析师就会讨论到“Sell　in　May　-　5月应该沽售持股”的主题，一般也会再来一个“五穷、六绝、七翻身”的分析，犹如历年固定的节日一样，集体思考5月股市会否大跌，而后何时才能回升?

　　沪港通在过去半年连接A股及H股市场，带来机会，亦加剧风险扩散。自踏入5月初，A股的急挫也拖累H股。的确，“去杠杆化”的担忧，令上证综指在5月的第一周就出现急跌，而H股亦遭遇抛售的命运。

　　在境外，不少看好中国概念股的投资者在近期也改变了态度，认为估值开始脱离现实，从图表派的技术分析去看，已属超买。虽然“沪港通”南下资金或令H股估值提升，但A股由于可能会出现急剧调整，投资者宜锁定利润，增强投资组合防御性。

　　在投资部署上，投资者一般也会观察权重指数的表现，但是不少时候股指并不代表市场的方向，有时权重指数会跑赢大市，有时也会跑输。同一时间，也有不少股票更是偏离中线、甚至是长线平均价位，远远跑赢大市，这些股票，在“五穷、六绝、七翻身”的气氛中，大有机会首当其冲先遭殃。“五穷”过后，市场到7月是否真的会翻身呢?参考部分非正式的计算，有朋友真的计算出大市在7月确实多会出现“翻身”的情况，但是到了8月，市场往往会出现明显的下跌。从投资基本面去看，上证综指已属超买，指数由4月28日创下4572点的逾7年交易时间内新高后，便开始回落，笔者认为，属牛市中的正常调整。再观察年初的技术性调整，上证综指今年2月9日以3095点完成整固后再展升浪，直至4月28日的4572点顶点，若跌去升幅的38.2%，指数有可能跌至约4000点水平，假如有进一步规管两融或提高印花税等打压措施出台，指数更有机会测试甚至跌穿回调升幅50%至3800点左右。

　　上证综指技术上的确有超买调整压力，但笔者需要指出，中央稳定经济增长的政策从未改变，经济的急剧放缓实属始料未及，的确早前一系列货币政策宽松措施的效果并不理想，在未来有可能动用财政刺激来提振经济增长。一直以来，政策的基本因素对A股的影响从来都较技术因素重要得多。坦白而言，A股此次牛市亦全靠宽松政策所带动。在经济恢复动力前，不可能会叫停刺激措施。在政策的支持下，相信A股狂牛在“回气”后，仍会奔驰。

　　参考上证综指表现，股指在今年1月23日曾以3406点见到短期高位，直到2月9日才确认完成调整，然后于3月16日才突破1月的前高位，故此，估计目前的牛市最快也要到5月下旬才能喘定。

　　在政策面，媒体发布了关于近期中央政治局会议的相关报道，释放的信息是，将会加大定向调控力度。预料市场将预期中央政府将持续增加流动性，对资本市场形成利好。在基本面方面，笔者执笔之际，最新宏观数据尚未出台，估计4月份CPI将轻微回升，而PPI的跌幅将会收窄，而制造业PMI亦将出现季节性的回升。

　　上月食品价格环比显著上升，而非食品价格原则上保持稳定。故此，不少学者认为CPI将轻微回升至1.8%。而主要生产数据价格则持续出现下跌，但PPI的跌幅将会收窄至负4.4%。由于中央政府的稳增长措施带动制造业稍微回稳，估计制造业PMI将出现季节性改善，回升至50.2%左右。至于外贸方面，外需保持稳定，估计出口将恢复增长，而大宗商品价格低位企稳，估计进口的跌幅亦告收窄，贸易顺差将扩大。

　　经过中央政府的减息降准政策的拉动，流动性的确有所改善，有助于改善投资气氛，但近期并无出现投资回暖的迹象，估计固定资产投资增长速度依旧维持在较低的水准。而工业领域面临众多的压力，结构性调整待续，估计工业增加值增长将停留在低位。至于物价走势，由于食品价格回升，同时由股市带动的财富效应，亦将有助提升消费的增长。

　　在货币政策刺激下，新增贷款增长速度估计有改善。而存款准备金率的下调、持续定向宽松以及短期信贷投放等因素，有利于货币的增长，估计M2增长速度将有改善，M1亦将回升。

　　目前，中国经济下滑的压力依然巨大，存在进一步的减息空间，故此人民币对美元仍面临若干的贬值压力。与此同时，投资市场对中国是否推出QE深感关注。不过，笔者认为机会并不太大，反而估计中国版LTRO(长期再融资操作)、注资进入政策性银行、以及信贷资产抵押再贷款将有望推出。虽然相关举措对改善基建项目的融资有支援作用，但是信贷资产抵押再贷款始终未如直接降低准备金率更为有效，笔者认为，中国进行大规模实施QE的机会较低。

　　站在环球市场角度，5月份是一个变幻多端的敏感时刻。不过，回顾美股过去50多年的历史表现，我们可以发现5月份并非最差月份(9月的平均跌幅和收跌机会都是最大的)。但整体来看，我们可以发现，在美股市场上，每年的5月至9月可以说是市场表现淡静和充满挑战的时间段。因此，从5月开始，股市升幅将会放缓，并面对愈来愈多的挑战。这才是导致美股市场上形成“Sell　in　May　-　5月应该沽售持股”规律的主要原因。

　　相对美股而言，港股的5月表现缺乏显著的规律。根据1970年以来的恒指走势，在过去40多年里面，港股在5月收涨和收跌的概率基本都是各占一半，而且该月表现的平均值在全年各月中也能排到第6位。因此，港股的“Sell　in　May　-　5月应该沽售持股”效应也并不十分显著。

　　不过，面对目前投资市场的调整局面，投资市场亦需要警惕，对政策的预期始终不能无止境扩张，宏观经济的基本面能否出现改善亦是重要考虑。

　　(作者系资深金融及投资银行家)