| 来源： |
安信证券研究所 |
发布时间： |
2009年01月20日 13:51 |
作者： |
刘海东;景晓达 |
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报告摘要：
自本周一开始，利率产品收益率曲线的中长端出现了较大幅度的上行。从本周银行间市场的双边报价成交情况以及我们与市场参与者的沟通来看，此次中长期债券收益率出现明显反弹的主要原因是：由于2008年12月M2增速、信贷增速出现超预期上升，以及市场传言12月份的发电量和工业增加值都出现一定程度回升，在宏观经济好于预期的推动下，一部分高风险偏好的市场参与者集中抛售长期利率品种形成了供给冲击。
2009年宏观经济是否会提前回暖？我们认为2009年国内宏观经济将面临来自企业去库存化、房地产市场冻结等方面的压力。如果沿着时间轴来总结这些压力，可以大致分为短期、中期和长期三个层面。在2009年上半年，这三个层面的压力都将集中作用于宏观经济，因此国内经济仍将处于加速下滑的周期中。从目前所公布的包括进出口在内的宏观数据来看，仍然朝着我们预期的方向发展。
12月份M2提速是否会持续？从构成上来看，12月份M2的提速一方面来自于信贷投放的大幅增加，另一方面更重要的来源是年底1万亿左右的财政存款投放，剔除它的影响后M2增速处在15.31%，较目前的17.82%有明显的下降。
考虑财政存款投放对于M2增速的影响并不会持续，我们应该能在2009年1月份看到M2同比增速的下降，激进估计可能处于16.32%左右。此外，从中期的角度看待M2增速，考虑到国外净资产高增长的时期可能已经结束，它将会对M2同比增速起到一定的拖累作用，因此未来信贷增速提速对货币供应量增长的影响将减弱。
如何看待11月和12月的信贷提速？从细项数据来看，信贷增速主要由票据融资和短期贷款贡献，而商业银行对于中长期贷款仍持有非常谨慎的态度。考虑这些因素的发展，在合理的假设下，2009年上半年信贷增速将经历上升后下降的过程，呈现出前高后低的走势。由于目前商业银行的信贷投放增加是建立在资金极度充裕背景下的推动行为，因此对债券市场的冲击有限。
对未来债券市场走势的看法。我们认为利率产品市场震荡走势已经提前来临，导致收益率上升的力量来自于宏观经济好于预期的冲击，而导致收益率下行的力量来自于商业银行充裕的债券配置资金的推动。在此阶段中，较为合适的投资策略是波段操作，我们会密切关注宏观经济指标的变动并提示投资者最好的利率产品买入时机。
目前长端债券收益率已经明显调整，根据对于宏观经济和货币信贷数据的梳理，我们认为此轮调整为投资者提供了较好的阶段性买入时机，建议投资者积极介入长期利率产品，获取资本利得收益。
(具体内容请见附件)
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