| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2008年12月22日 10:21 |
作者： |
彭继忠 |
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电网公司大幅上调投资计划延长行业景气周期
两大电网公司近期宣布了其高达1.4万亿元的电网投资计划，如果全部实现则2009~2011年电网年均投资将达到4700亿元，这较2008年的水平几乎增加了50%，毫无疑问将推动输变电行业进入一个新的繁荣期。
但我们在对电网公司投资能力进行分析后对其是否能完全实现其承诺有所疑虑。在电网公司不改善其盈利能力的情况下，其投资能力将受到一定制约，最终只能通过提高资产负债率维持投资规模的增加。
不过即便不能完全实现，我们还是认为输变电行业的景气时间至少会延续到2011年，这比我们之前的预测更乐观。
2009年取向硅钢价格将会持续低迷，有利于变压器行业
我们认为2009年取向硅钢价格可能会继续低迷，尽管近期的电网计划投资的增加可能再次刺激对取向硅钢的需求。如果从更长的时间看，其价格走势更不会乐观，变压器行业整体上没有成本冲击之忧。
“后三峡”时代的水电建设：建设规模依然可观
“后三峡”时代的水电建设仍会维持较稳定的投资规模，“十二五”期间计划投运的常规大中型水电机组（单机容量5万千瓦以上）将超过6,450万千瓦，抽水蓄能机组市场也将快速发展。这给相关水电设备制造企业提供了良好的发展机遇。
当前行业估值稍显偏高，但仍属合理
与其他行业数据比较显示，当前电力设备行业估值稍显偏高，不过未来高成长将使得2009、2010年估值显著降低，因此我们认为仍属合理水平。我们仍然看好如下公司：特变电工、浙富股份、东方电气、平高电气、国电南瑞、思源电气、荣信股份、东源电器。
特变电工（600089）:作为国内最大的高端变压器制造公司，特变电工显然是近期电网投资计划上调的最大受益者。我们认为公司未来业绩的稳定增长，主要源于：1、高端产能扩张。公司产能扩张完成后将可能达到1.8亿kVA，而且主要是220kV以上产品，是业绩高速增长的主要动力。2、主要原材料价格加速回落。目前取向硅钢、铜、铝价格从高位显著回落，而公司在手约160亿元订单无疑在原材料价格回落时对毛利率提升有重要影响。3、规模效应越发明显。公司营业费用、管理费用随收入的快速增长被迅速摊薄，从公司08年三季报观测营业费用率和管理费用率分别为5.5%和3.8%，较去年同期的7.5%和4.1%均有所下降。这种规模效应预计在09、10年还将继续体现。我们预计公司2008、2009年EPS分别至0.84和1.21元，维持30元的目标价和“推荐”投资建议。
浙富股份（002266）:国内大中型水电机组制造商竞争较少，公司则是其中唯一的民营企业，有成为国内水电机组领先制造商的潜力。对于公司未来业绩的支撑因素，我们认为有以下几点：1、技术实力不断提升，已经获取25万千瓦混流式水电机组订单，并正在争取更高技术水平的项目。2、公司通过与外商合作在抽水蓄能机组方面有一定优势，而未来我国抽水蓄能有望获得快速发展，我们估计每年设备需求大约有30亿元。3、2009-2010业绩刺激因素：产能扩张带来收入扩张，钢材价格下跌提升产品毛利率水平。我们预计公司2008、2009全年EPS分别至0.75和1.05元，维持25元的目标价和“推荐”投资建议。
东方电气（600875）:2008年是公司经营中一个阶段性的低谷，一方面遭受钢材价格上涨的冲击，另一方面地震灾害可谓是雪上加霜。2008年的表现对公司的内在价值仅是一个不利的扰动，而从中长期看，东方电气的传统水火电设备业务乃至发电设备行业整体都有一些积极的因素支持业绩的回升和高位的维持。公司的不利形势将在2009年开始出现逆转，其中包括原材料价格趋于下行等有利因素，毛利率有望逐步提升。另外值得关注的是公司风电业务对业绩的支撑。2008年仍有望完成600台的最低目标，2010年风电的产能将达到2000台，对公司业绩的支持也将逐渐增强。我们预计2008、2009年EPS分别为0.04和2.12元，维持公司“推荐”投资建议不变。
平高电气（600312）:由于公司的主导产品如252kV的GIS有较高的技术壁垒，行业的竞争格局并未发生重大变化，因此公司能充分受益于外部良好的需求形势而继续保持高度景气的状态，主要表现为订单饱满、产能不足。公司本部的产品结构也有所改善，750kV及特高压产品比重的上升提高了整体盈利水平。此外，原材料的价格下跌也有利公司降低成本，对毛利率也有积极影响。公司在管理效率提升方面也有所成效，其在成本和费用控制方面的努力对于盈利有正面贡献。我们预测公司2008、2009年EPS分别为0.45和0.58元，维持“推荐”投资建议不变。
荣信股份（002123）:公司外部形势有喜有忧。一方面公司在电网领域获得重大突破，不仅在南方电网获得重大订单，近期又在国网公司取得新项目，从而可以全面在国网领域同电科院竞争，成长空间显著拓宽。另一方面，钢铁行业的低迷也对公司有一定程度的负面影响，但公司通过其他行业的开拓已经在化解这一风险。对于公司未来的业绩支撑因素，我们认为需要关注以下几点：1、公司新产能预计将在2008年底开始释放，2009年开始形成有效贡献，届时包括SVC以及高压变频产品的销售收入将会大幅提高。2、从行业需求看，在电网领域已然取得突破，在电网公司大幅调高未来投资计划的情况下，我们认为对于SVC产品的需求也会大幅增加。3、从竞争格局看，会有更多的企业参与到SVC领域中来，但我们认为未来2~3年这些竞争对手并不会对公司产生实质性的影响。我们预计公司08、09全年EPS分别为0.95和1.35元，维持“推荐”投资建议不变。
思源电气（002028）:基于输变电行业的高度景气和公司较好的管理团队，我们认为公司仍可保持较快的成长步伐，其中关键因素在于：1、公司毛利率稳定高位运行。公司在高压开关、消弧线圈等领域领先地位及在产品价格和原材料成本上较好的控制能力，有助于公司保持高毛利。2、GIS产品在2009年下半年开始对业绩有所贡献。公司目前的主导产品将不可避免的逐渐达到“天花板”，而公司积极募投的技术含量更高的GIS以及电力电子产品将是保障未来增长的重要产品。我们估计GIS产品在2009年的下半年或更晚一些开始逐渐放量，在完全达产后GIS产品给公司带来新增收入有可能超过8亿元。3、减持平高股权意愿减弱。公司目前仍然持有平高股权7,908万股，但由于股价已经有较大幅度下跌，公司继续减持平高股权的意愿减弱。我们预计公司08、09年EPS分别为1.25和1.48元，维持“推荐”建议不变。
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