PMI与经济增长

    安信证券分析师 莫倩

    今天上午公布的2011年2月份PMI指数为52.2%，环比回落0.7个百分点，降幅较上月收窄。PMI指数连续三个月的下降，引发了市场关于经济增长动力的一些担忧。但PMI下降并不一定带来经济增速的下降，甚至经济的“二次探底”。目前，我们仍然预期PMI未来几个月会明显反弹，并认为经济增速很可能处在温和上升的通道中。
　　我们在此剖析关于PMI的三个问题。
　　1、PMI的临界值无论是统计局的官方说明还是媒体的广泛报道，PMI对经济整体的强弱分界点都是50%。例如统计局说“通常以50%作为经济强弱的分界点，PMI高于50%时，反映制造业经济扩张；低于50%，则反映制造业经济衰退。”但这一临界值主要是来自扩散指标的定义。在每月的样本填写中，如果总有一些人持续的对“产量是否较上月有所上升？”等等PMI调查问卷中的问题回答“不是”，那么就会造成PMI的临界值低于50%。
　　事实上，美国学者针对美国PMI数据的实证研究发现，美国PMI对制造业的临界值是47，对美国经济整体的临界值是40左右。通过对中国历史数据的研究，我们认为中国PMI对工业增速的强弱分界值很可能也是低于50%的。
　　因此，即使PMI数据在未来几个月进一步回落到甚至低于50%的水平，也并不一定意味着工业增长或经济的“二次探底”。目前52.2%的PMI水平，表明经济仍处在稳健增长的路径中。
　　2、如何看待PMI连续三个月的下降？
　　我们认为PMI近期的阶段性下降有较强的季节性色彩。尽管中国PMI数据可能进行过一些季节调整方面的努力，但目前可能仍有较强的季节性。考虑到金融危机对数据的巨大扰动，我们计算了金融危机之前2005-2007三年各月PMI的均值，其季节模式的主要特征是鲜明的“双峰模式”，即每年４月份一个高峰，９月份一个高峰。
　　其中每年12月至次年2月一般处于下降区间中或是每年上半年的最低点。
　　那么，目前中国的PMI水平与历年同期相比，处于什么样的水平？从历史数据来看，2011年1-2月PMI均值处于历史平均水平附近，高于2006、2009年的水平。考虑到PMI在定义上试图表示的是经济增长的环比动量，那么这一结果似乎暗示我们目前经济的环比动量可能较2006年是略高的。
　　我们进一步考察PMI暗示的经济环比动量的下降。2011年1-2月PMI均值较上年11-12月下降的幅度在历史序列中并不是最大的，2006、2008年年初PMI下降的幅度都较今年的降幅略大。
　　因此，我们目前认为近期PMI的下降没有明显的超出季节模式的范围。
　　3、未来PMI的走势和工业增速的预测考虑到PMI的季节模式和近期实体经济层面的数据，我们仍然预期PMI未来几个月会明显反弹，并认为经济增速很可能处在温和上升的通道中。
　　我们对短期工业增速的判断较为乐观。目前对1-2月工业增速的预测中值大约在13.0%左右，我们认为这一数据有一定的概率会落在14%以上。