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2010年06月01日 07:30 |
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创业板指数推出或将引发泡沫品种回归
2010年6月1日，创业板指数将正式发布。从创业板历程来看，2009年10月30日，中国资本市场上具有历史性意义的创业板，在深交所正式拉开大幕。从时间跨度上来看，已经运行了半年多时间，半年多时间内高PE下发行的股价表现、融资超募现象、市场亿万富翁不断诞生等不时的在市场中渲染。笔者对于创业板在中国的形成与背景、世界创业板市场对比及未来预期来看，总体认为多因素下的泡沫将导致多家创业板公司泡沫破灭，投资风险累积已深，而创业板指数推出或将构成泡沫品种回归的时点，
从中国创业板推出的时间背景来看，正处于中国为刺激经济而大量推出信贷、区域政策刺激等时点因素的高峰时间。在这个时间周期内，经济层面、政策层面都出现了较为宽松的局面，这个时期，我们看到无论市场投资机构、上市公司还是PE机构都希望在推出上大做文章。从政府层面也希望其成功推出，但研究发现，这种刺激政策背景推出下的创业板，成为各个利益机构推升泡沫的重要助力器，70——120PE的IPO发行开始出现，保荐机构、PE股东、询价推价者、承销商等一体的保荐体系出现在创业板公司之中。于是在高PE泡沫基础上，形成了更高开盘的泡沫价格。同时也出现了大量的超募现象。数据显示，虽然只有短短半年左右时间，但在创业板成功发行的企业已由最初的28家，迅速增加至目前的88家。中小板首批上市企业只有8家，达到88家公司的规模更是用了超过两年的时间。较为成熟的香港创业板市场自1999年11月创立至今，上市企业也不过174家。据WIND资讯提供的统计数据显示，截止到今年5月底，登陆创业板的88家上市公司拟募集资金总额为170亿元，但最终实际募集的资金总额高达580亿元。超募比例超过241%。笔者研究发现，这些资金转移至上市公司，实际上并非建立在稳定或合理价格基础上的，也就是说投资者以70——120倍PE参与发行，形成了不稳定的价格基础体系已经出现，尽管目前创业板股票仍有炒作，但这种高泡沫化PE下的超募资金，实际上部分转移到了IPO承销费、维持股价费和进入到银行体系，也可以说其不稳定因子很可能在某个时点出现。因此笔者认为，创业板推出于刺激政策背景特别是信贷投放过大的时点，而造成的泡沫化资产体系将累积的风险向后延伸，但这一泡沫体系终会爆发。我们看到经过2009年信贷刺激政策，目前已上市的14家商业银行平均资产负债率已高达95%左右，其需要大量融资而来化解可能的风险，其14家公司与银行新股IPO的融资或超过5000亿元，因此未来资金紧张的局面，将对泡沫化创业板股价形成冲击，而IPO上市一年后的部分股东流通，或提前影响其炒作的热情或相关维持股价的成本。
从世界创业板市场对比来看，中国创业板成为最大泡沫的标尺，其风险不言而喻。研究世界主要创业板市场来看，其发行PE大多维持在15-30倍区域内，大量的创业板公司上市后成交清淡，股价低廉，能够实现象微软公司那样跨越发展的较小。随着网络的发展，投资者可以看到目前香港上市的创业板股票最高的不过是33港元左右，而最低的仅1分钱，其1元下方的占比众多，有的全天开不出盘的情况非常常见。成熟的香港创业板市场自1999年11月创立至今，上市企业也不过174家。
从美国创业板市场来看，其总体PE维持在33倍左右的水平，而中国概念股虽然看上去股价不低，但由于大多数采取的是ADR或CDR形式的上市，因此如果以一张ADR代表50-200股的话，实际上其股价也并不高，PE水平泡沫化不强。反观目前我国创业板市场，不仅在IPO环节出现70-120倍PE发行，上市还出现了利益机构的炒作，这与利益、交易制度和机构成熟背景密切相关，自创业板上市以来，“保荐+直投”齐入模式为券商带来了超额回报，且不少属于突击入股，因此备受投资者诟病。问题主要来自于，作为中介的保荐机构与上市公司有了过度的利益绑定，被认为难以发挥第三方的把关独立性，甚至难排除借机掩盖问题、虚假陈述等嫌疑。研究发现国际创业板实行严格的回避与退市处罚制度且T+0交易下的无涨跌幅制度，即IPO公司上市有可能首日就跌去许多，如果出现虚假包装上市，其可能面临退市，股价在当天就可能血本无归，机构利用制度上炒作的风险增大。我们研究发现，目前创业板公司的股价与成熟市场创业板股价出现明显泡沫，比如以超募最为严重的国民技术为例，原本只需募集3.36亿元的项目，却意外获得了23亿元的募集资金，超募比例超过584%。国民技术现在的总市值是210亿港币，但香港一家同样从事芯片行业的上市公司的总市值不过12亿港币，两家公司营收总额和净利润数据却相当接近。世界资本市场创业板发展表明，任何过高的PE估值，其泡沫终将破灭，因此我们研究认为目前创业板市场尽管有利益机构仍在维持高PE泡沫化发行、炒作，但能够实现跨越的公司将非常有限，绝大多数公司的股价终将泡沫破裂，形成巨大的回归性跌幅，目前的高PE发行后上市破发已发出危险信号。
总体来看，中国创业板形成于经济刺激大背景之下，而利益机构或许能够支持阶段性股价表现、超募等市场现象，但对比世界创业板发展史和股票价值规律变化来看，泡沫化的公司股价终会破灭，对于目前的创业板市场，我们认为数十倍的PB和近百倍的PE股票需要投资者谨慎，尽管其有超募资金支撑，但这种超募资金实际上建立在泡沫化基础上的，因此在大阶段的某个时点，绝大多数创业板公司的高风险非常突出，泡沫破灭定会出现。
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