黄山旅游：恢复性增长+门票提价

    2008年度公司实现营业收入11.18亿万元，同比下降7.43%；利润总额2.81亿元，同比增长6.5%；归属于上市公司股东的净利润1.89亿元，同比增长24.71%；每股收益0.40元，略低于预期。
　　报告期景区接待人次同比增长10%，创历史新高。2008年度，公司全年接待入山游客224万人次，同比增长10%；其中境外游客23万人次，同比增长12%；但是由于促销力度的增加等致使园林门票收入出现小幅负增长。08年4月1日，随着新云谷索道的正常运营，公司下属三条索道同时提价，单次价格从旺季65元提高至80元，淡季从55元提高至65元。虽然报告期索道单向乘座率下降近5个百分点，但提价的积极作用完全覆盖了负面影响，致使08年该业务收入同比增长达19.52%，毛利率达78.13%，上升3.26个百分点。
　　08年度酒店实现收入27288万元，同比增长7.27%；毛利率33.47%，同比下降6.52个百分点。游客人次增长的不均衡和年中开业的轩辕酒店开办费摊销是造成08年度酒店盈利能力下降的主要原因。预计08年轩辕酒店亏损近1000万元，酒店盈利整体下降近1500万元。值得一提的是，年内公司对山上酒店进行了系列改造，目前均已完工，由于资源相对垄断，这些项目有望成为公司09-10年业绩增长点之一。
　　我们对公司09-10年的经营情况持谨慎乐观态度。虽然金融危机的影响正逐步显现，但中长期来看行业面临较好的发展机遇。4万亿重点将投向高速铁路和高速公路网络建设，理论上3-4年后全国性的网络将基本形成，旅游业有望成为最大的受益者。旅游业对启动内需的积极作用正被越来越多的地方政府所认知，各种类型的促进旅游业发展的政策相继出台，将使国内旅游仍保持相对旺盛的态势。
　　通达性的改善是公司发展的长期推动力。至08年底有三条高速公路相继贯通至黄山，由此以黄山为中心连接长三角地区的高速公路网基本形成。
　　一般高速公路的通车效应有2-3年，以此推算未来二年黄山的接待人次有望保持较快增长。计划中的三条高铁将于09年6-9月同时开工，预计2-3年内全部完工，2011年下半年开始陆续通车（如从杭州到黄山仅半个小时），由此景区的通达性和运送能力将再次大幅提高。
　　按照09-10年游客人次年增长5%，考虑索道和门票相继涨价效应，我们预计09-10年公司每股收益0.51元和0.61元。目前股价09年动态市盈率30倍，基本合理。考虑到公司门票和索道涨价及未来较好的成长性，维持增持评级。
　　催化剂：09年一季报和中报同比有望出现大幅增长。