通胀概念还能行多远？

   数量宽松、房地产和G20 展望

   投资者对于美联储购买3000亿美国国债的最初反映近乎疯狂，SIGNALinNoise表示理解，但是各类市场投资者的理性判断程度存在差异。美国10年期国债收益率的40个基点的下降是理所当然，股票市场的上扬只会是短期现象，和商品的表现一样，短期肾上腺激素分泌过多带来了波动的加大，这两个市场恢复的时点还没有到，现在就是在区间震荡。外汇市场的表现继续偏离SIGNALinNoise对于美元相对欧元年内大幅升值的判断，并不意外，金融板块引领标普500在一周内最高涨幅达到17%，这轮熊市反弹是肯定会发生的，也缺乏基础，起因就是美国的银行们表示盈利恢复。但这足够将外汇市场的注意力从欧洲内部问题中暂时吸引过来，注意这只是暂时，反弹也只是反弹。

　　于是，A股市场的投资者将有色这类资源股再次推高，SIGNALinNoise觉得逻辑可能有两个：美元贬值和大通胀再现。现在可能出现大通胀吗，3个月前我们还沉浸通缩的恐惧之中，而且美联储也不是现在才开始数量宽松政策的，联储资产负债表的大幅扩张从雷曼兄弟破产后就已经开始了，没有必要去咬文嚼字认为数量宽松必须是购买国债。

　　而从俗称的印钞票到大通胀还需要跨越影子金融系统的收缩所留下的大坑。还记得全球流动性的到金子塔结构吗，基础货币只占全球流动性的1%，而证券化信用占13%，衍生品占75%(这块无需担心，只是合约的名义价值)。

所以伯南克只是试图去为流动性的收缩兜兜底，他关注的焦点还是利率，尤其是私营部门的利率。所以开始购买3000亿美元国债的同时，新增加了7500亿美元住房抵押贷款支持证券的购买，原先的购买计划是5000亿美元，同时将购买GSE债券的数额从1000亿美元扩大到2000亿美元。
　　因为伯南克关心的经济的恢复，而影响经济的是信用的价格。流动性的收缩会导致信用价格的上升，信用收缩的贡献来源之一就是影子银行系统，影子银行系统通过短期借贷（例如资产支持的商业票据）购买证券化资产，所以在影子系统垮台后，证券化市场也开始停摆，伯南克所做的就是通过各种工具来创造证券化市场的新需求。这是冲击经济的流动性收缩，缺口有多大呢，原始的证券化市场规模在数十万亿美元，美联储资产负债表扩大了多少，1万亿美元，加上新增的1.15万亿美元和未来的TALF等等，不在一个数量级上。
　　所以，只靠美联储的定量宽松是无法导致大通胀的，至多只是降低信用价格，这一点SIGNAL in Noise认为可以达到效果。只有在看到了私营部门信用供给的恢复以后，而且不仅仅是传统银行体系，还包括银子银行体系，才能说大通胀出现迹象。
　　从实体经济角度，我们现在面临的仍旧是产能过剩。美国2月份的产能利用率下降到70.9%，是数据历史的最低水平，低于82年，制造业的产能利用率下降到历史最低的67.4%。价格领先指标也仍然在下降，费城联储调研报告显示制造业的接受价格扩散指数继续下降，说明价格下降程度没有好转。
　　这次美国股市的上涨仍然是反弹，部分经济指标的好转很可能是一个扰动因素，反而被市场夸大了。SIGNAL in Noise之前判断标普最低在625点，市场从现在这个点位很可能再跌下去，股票市场还将游离于好消息和坏消息之间而来回震荡，下半年才可能是财政刺激和数量质量宽松货币政策释放效果的契机，是好消息战胜坏消息的时候，对于美国市场。
　　现在说危机源头的房地产将要恢复尚为时过早，不错，新屋开工确实是超预期恢复，环比增长22%，但核心的独居家庭住宅环比只是增长了1.1%。有报道称主要是2月气候异常转暖和降水减少导致超预期的增长。开工许可数据则与气候无关，2月环比增长3%。在06年开始的开工下跌趋势中，SIGNAL in Noise看到很多次这样的反弹，在看到趋势扭转过来之前，SIGNAL in Noise仍然认为现在房地产建筑犹未见底，而房价见底则更远。
　　独居家庭住宅指标是以消费者的信心和需求为基础的，而2套以上的单元住宅则存在很多扰动因素，所以，SIGNAL in Noise比较新屋开工中的供销售的独居家庭住宅和新屋销售数据，不错的信号是从07Q4开始，开工开始低于销售，所以，我们看到库存开始下降，但销售下降得更快，因而库存月数仍在上升。所以现在的信号是交织的，股票市场的反应恰恰如此。