| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2012年02月07日 14:59 |
作者： |
陈瑞明 |
| |
1.未来股票可能经受三种投资逻辑检验：
1.1实体经济投资复苏，带动股票投资机会，这是经济基本面的投资逻辑。
1.2实体经济投资继续收缩，溢出的资金，在现金过渡形式后，转投估值低廉的风险资产股票，这是资金流向的投资逻辑。
1.3实体经济投资收缩，带动全社会风险厌恶情绪上升。资金流向避险资产如黄金、原油（中东局势），以及无风险资产现金。这是风险偏好的投资逻辑。
2.三种概率：
第一种，实体经济投资复苏，我们认为概率小。现在和2008年不同，当时企业“摒一摒”相信还有“下一个春天”，而现在很多企业在做“战略性”的收缩。例如，因为相信3－5年保障房供给的冲击以及房产税的影响，住宅开发商陆续撤出商业市场转投政府的保障房；例如，2008年后劳动力成本上升，中国出口被东南亚替代很严重；例如，掌握资金的大型国企当下更愿意充当“二银行”角色，而盲目投资冲动在下降（很重要原因源于2010年实施的EVA考核）。
同时，微观企业对转型的态度比2008年更谨慎，一是看不到明显好的行业，二是不知道政策鼓励之后，什么时候又会撤火（温州眼镜大王涉足新能源，银行资金釜底抽薪后，被迫民间拆解就是例子）。
如果说，2008年的冲击是需求端原因，那么现在的收缩很大程度是“供给端”原因，即劳动力成本上升、资金成本上升、国内外竞争格局变化、政策信心不足等原因造成的。这是一种战略性收缩，而非过渡性收缩。2008年数字掉的快但恢复也快，现在虽然数字掉的慢，但恢复也慢。
虽然我们相信今年下半年经济同比数据会企稳，但尚不足以见到复苏的信号。用GDP同比数据的逻辑来投资A股，我们隐约担心会重蹈2011年3、4季度用CPI同比数据投资A股的覆辙。
第二种的可能性，实体经济溢出的资金转投股票，以及第三种的可能性，全社会风险厌恶情绪上升，转投避险资产或无风险资产。公开数据很难验证，需要调研。我们了解的有限样本，感性判断是，在企业和居民中，第二种的概率在50%－60%之间；在类机构投资者中，第三种的概率在50%左右。
3.当前A股像看涨期权（Call option）
三种投资逻辑都有概率分布，当下没有唯一答案。但不妨碍我们在概率情景下做投资选择。当前的A股就像看涨期权。我们知道，看涨期权的特征就是用较小的成本去博取潜在的大收益。
A股现在面临较小的机会成本，上述三种情况下，最差的就是实体不复苏，即便如此，经历2011年的下跌后，经济担忧对A股的冲击已进入“尾声化”（我们2012年度报告中的“四化”之一）。现在的A股纵向比，他的估值相比1664点，隐含了业绩负增长10%的假设，而在我们模型中，业绩负增长10%意味着GDP负增长4%－5%，这显然是理性难以接受的。现在的A股横向比，PE比一年定存的倒数低（银行的PE更低），二级市场价格比一级市场价格低。这些都使得当前A股下跌的机会成本很低。
而同时A股面临潜在的大收益，上述三种情况中，如果第二种情况发生，A股将获得实体经济溢出资金推动的行情。
总之，虽然我们尚不足以给定唯一逻辑，但在概率情景下，A股当下的风险收益特征像Call option。机会成本小，潜在收益大。
建议买入。PE便宜、绝对价格低、行业无风险的股票都是可选标的。
落实到中观，维持“1季度看货币，配超跌周期股”（《总体偏温和，投资结构化——2012年A股投资策略》20111221）的观点。
风险提示：实体经济大幅收缩、国际政治局势加剧动荡。
（具体内容请见附件）
|
| |
|
| |
|
| |
全景网刊登此文目的在于传播更多信息，与本网站立场无关并谢绝转载！全景网不保证其内容的准确性、可靠性和有效性，本版文章的原创性以及文中陈述文字和内容并未经过本站证实，对本文以及其中全部或者部分内容、文字的真实性、完整性、及时性，数据及图表的准确性本站不作任何保证或承诺，请读者仅作参考，不作为任何买与卖的建议，并请自行核实相关内容。据此操作，风险自担。 |
| |
|
| |
|
| |
|
|
|
|
|
