| 来源： |
广发证券研发中心 |
发布时间： |
2011年09月21日 13:58 |
作者： |
郑文琦;苏舟 |
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核心观
结合估值的内在含义及主要特征，我们对A股市场整体及各行业估值水平的纵向波动规律进行了梳理，并结合当前市场形势回顾了A股估值横向结构的演变情况，以供未来大势判断及行业配臵参考。
估值水平领先反映滚动盈利预期及当前市场情绪
估值本质上是股价相对于某一盈利预期而言的价格水平度量结果。
若以具有调整粘性的卖方分析师一致预期为基准，则大部分时间内股价波动表现为由估值水平波动所引起。由于市场关心滚动盈利数据，因此估值水平领先反映滚动盈利预期。
此外，估值水平还反映了当前投资者的风险偏好/情绪乐观程度。股价变动可以用估值水平之中所隐含的短期或长期盈利预期波动来进行解释。
估值水平波动历史规律总结
从整体上看，由于A股并未出现盈利预测的大幅下调，因此我们认为，当前大盘的低估值实际上反映了市场对于中国中长期经济增速放缓的预期。
分行业来看，根据行业指数相对表现及行业属性，我们对行业进行分类，并总结了其估值波动规律：1）银行、地产——无近忧、有远虑：远期盈利担忧带动绝对及相对PE水平下移；2）电力、钢铁、交运——估值不高、增长乏力：相对PE略有提升，但行业盈利增速总体较低，导致行业跑输大盘；3）汽车、家电、水泥、机械——估值较为稳定，销量提升驱动带动盈利大幅增长；4）有色、化工、煤炭、轻工——估值波动剧烈，提前反映价格/毛利驱动所驱动的盈利；5）食品、医药、商业、旅游、电子等大消费行业：投资者预期盈利稳定增长，绝对及相对PE波动都较小。
从估值结构演变过程看市场
从横向上看，当前A股呈现出周期股估值较低，而非周期股估值较高的格局。
演变过程上，自08年底开始，A股估值出现巨大分化；今年以来，各行业则总体呈现出盈利增长与估值下降并存的局面。近期，大盘触及阶段性底部时的估值结构与去年年中较为类似，这在很大程度上反映了投资者对于未来中国经济结构演变预期并未改变，未来分化格局或将维持。
结合各行业盈利预期情况，我们认为，尽管当前多数行业盈利仍呈现较快增长，但只有当市场消除对于盈利下降的担忧，或者提前看到盈利下降通道的底部时，估值水平才可能存在较大的提升空间。
风险提示
宏观政策短期内大幅转向
（具体内容请见附件）
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