| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月02日 15:41 |
作者： |
王明旭;刘俊;毛楠 |
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前言
东方证券策略团队在近期与机构投资者的密集交流中发现，以下三方面的问题成为决定下阶段投资决策的焦点：1.下一阶段通胀压力是减弱还是会进一步加剧？我们处在何种经济状态？演化趋势如何？2.调控政策放松还是会进一步收紧？3.当前的市场估值真的便宜么？针对这三方面的问题，东方策略团队将在本篇报告中进行较为详细的阐述并给出我们的相应判断。
研究结论
通胀压力难言减弱，三季度中后期有可能成为年内通胀高峰。远超历史平均水平的超额货币发行是本论通胀的根源。去年以来真实通胀水平难以在CPI之中体现，即使从CPI角度出发，由于货币供应以及灾害天气的滞后影响，未来猪价和粮食价格上涨压力将会在三季度中后期体现。
根据产出缺口和通胀趋势，滞涨在2季度就已开始！滞胀是产出缺口（实际增速与潜在产出增速之差）走势趋势性向下但CPI同比趋势性向上的阶段。根据央行上半年经济运行报告，工业产出缺口已经连续3个月下滑，同期CPI呈上扬趋势，事实上，滞涨在2季度就已经开始！
多重因素叠加，中国经济很有可能由短暂的滞胀迈入中期通缩阶段。政府转型时期的政策调控将不可避免的拉低经济增速、削弱社会需求，加上数量型货币工具难以有效控制价格泡沫从资产领域向日常消费品领域扩散，价格工具将被迫使用。在众多负面因素的叠加影响之下，中国经济很有可能由短期的滞胀（如果央行加息迟缓，滞胀阶段可能相对延长）迈入中期通缩阶段。
房地产调控或许进入新一轮中央与地方的博弈。住建部作为本轮房地产调控的第一责任人，其对房地产调控的坚决态度则可等同于中央的最终意愿。关于房地产调控放松的期望更多来自地方政府、银行和房地产开发商。从目前住建部的官方表态来看，未来1-2个季度，房地产调控不仅不会放松，反而有可能进入新一轮紧缩周期。
结构转型中的企业盈利能力下滑、机构下调公司盈利预期、流通市值扩张压力都有可能驱动市场估值进一步下降。3季度之后，上市公司盈利下调将成为大概率事件。此外，当前看起来具吸引力的估值将会被动提升。
此外，流通市值扩张压力也会对市场估值造成向下牵引作用。
市场前景判断：综合以上因素判断，目前推动A股市场中期趋势性上涨的关键驱动因素依然缺失。我们再次重申本轮回升仅为反弹而非反转。
我们继续维持对A股中期投资前景极其谨慎的看法。
（具体内容请见附件）
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