| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2007年10月23日 09:50 |
作者： |
朱琰;黄飙 |
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【行业和公司】
招商银行（600036）：中间业务和零售业务进入高速成长期
深发展（000001）：不良贷款余额下降, 期待后续加速度增长
国药股份（600511）估值偏低的“稀缺品种 ”
天士力（600535）：会计变更影响因素逐季减弱——维持“推荐”评级
贵州茅台（600519）：四季度增速可能有所回落
招商银行（600036）：中间业务和零售业务进入高速成长期评论：
业务规模强劲增长，业绩持续超预期：前三季公司的业务发展呈现全面强劲增长的态势，显示了强大的盈利能力和管理能力。截至三季度末，公司总资产为1.22万亿元，较年初增长31%，同比增长40%，增速进一步提高；贷款总额为6923亿元，同比增长23%，总体生息资产增长了35%；存款总额接近9000亿元，比年初增长了16%。Q3单季实现营业收入107亿元，同比增长77%，拨备前营业利润同比增长95%，由于拨备压力很小以及有效税率略有下降，净利润增长高达1.28倍，EPS达到0.68元，高于我们的预期。
中间业务和零售业务进入高速成长期，盈利能力显著提高：前三季公司的净利息收入同比增长59%，手续费净收入同比增长高达154%，其中Q3单季的增速达到187%。非利息收入的比重已提高到17%以上，其中Q3该数字达到了18.9%。公司大力发展资金交易、资产托管、财务顾问等中间业务，网上企业银行和资产托管业务发展尤为迅速，网上企业银行业务和资产托管业务均比去年翻倍增长。今年以来其信用卡、个人理财业务亦呈翻倍速度增长，显示公司经过多年的建设，其零售业务开始进入加速成长期。
中间业务和零售业务等轻资产业务的高速发展使得公司的盈利能力显著提高，前三季的平均ROE和ROA分别达到22.7%和1.26%的优异水平，其中Q3单季达到了26.3%和1.46%，但公司的成本收入比较上季略有提升（33.8%→35.1%）。
受宏观调控影响净利差略有缩窄：受较紧缩的货币政策影响，公司三季度的净利差和净息差均略有缩窄，NIS从年中的2.87%缩窄到2.84%，NIM从年中的2.97%缩窄到2.96%。我们预期Q4宏观调控的影响将仍然持续，准备金率继续上调的可能性大于加息，加上管理层对房地产市场的调控，银行的净利差短期会受到一定负面影响，但公司中间业务和零售业务的优势使公司抵御宏观调控的能力较强。
上调盈利预测和目标价，维持“推荐”评级：强劲的经济基本面和公司较强的经营管理能力将推动公司的业绩持续高增长，目前公司07和08年的动态PE分别为42.2和25.3倍，动态PB分别为9和7倍，PE估值处于行业较低水平（详见表3）。我们预计公司的规模扩张速度和净利差扩大幅度在四季度将适度放缓，由于06年工资税前抵扣是在年报中体现的，所以预计07年实际税率较2006年全年继续明显下降的可能性较小。由于三季度盈利超预期，我们上调07和08年全年盈利预测至每股0.96元和1.60元，上调目标价至53-56元，对应08年PE为33 - 35倍，PB为8.8 -9.2倍，维持“推荐”评级。
（详细报告请见附件）
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