国内丙烯-丙烷价差继续扩大今年2月国内丙烯-丙烷价差扩大至241美元/吨，自2012年10月以来持续上涨。 
　　点评： 
　　1. 2月国内丙烯-丙烷价差继续提升自2012年10月以来，随着国际丙烯价格的逐渐走高，我国丙烯-丙烷价差也逐月扩大。根据隆众石化商务网的数据，2012年10月，丙烯-丙烷价差为50美元/吨，到今年2月，这一价差月均值扩大到241美元/吨，较2012年10月的低点扩大191美元/吨。2月27日我国台湾地区丙烷、丙烯到岸价分别为911、1410美元/吨。在这一价格水平下，丙烯-1.2×丙烷价差达到317美元/吨，呈现继续扩大趋势。 
　　2012年6月国内进口丙烷、丙烯价差达到阶段性高点。进口丙烷台湾到岸价为648美元/吨，进口丙烯为1261美元/吨。参照美国PetroLogistics LP公司PDH项目的盈利能力，在这一价格水平下，我们估算国内PDH项目毛利率可达到25%。 
　　在2012年全年的丙烷、丙烯价格水平下，国内PDH项目的毛利率小于5%。国内丙烷脱氢（PDH）项目盈利能力受丙烯-丙烷价差影响很大。若按目前的价格及价差水平计算，国内PDH项目吨毛利可达150美元左右，毛利率在10%以上，盈利能力有所提高。 
　　2.国内丙烷脱氢（PDH）项目进展顺利目前国内从事丙烷脱氢（PDH）项目的上市公司包括卫星石化、东华能源、海越股份、华昌化工等。 
　　卫星石化45万吨PDH项目（一期）预计于2013年底试车，2014年初投产。东华能源张家港PDH项目（一期）在建60万吨产能（公司权益56%），预计于2013年底建成，宁波PDH项目（一期）在建66万吨产能，预计于2014年中期投产。在不考虑东华能源宁波项目的情况下，卫星石化、东华能源PDH项目一期均建成后，二者的业绩弹性接近。 
　　3.重点公司与投资建议根据各家公司公布的投资计划，多家公司投资建设的PDH项目将于2013年底陆续投产，丙烷脱氢行业在2013年将不断有催化因素，同时在丙烯-丙烷价差扩大的情况下，PDH项目值得持续关注。重点关注的公司包括卫星石化、海越股份和东华能源。 
　　卫星石化：产业链最完整，业绩更稳定。我们预计卫星石化2012~2014年EPS分别为1.06、1.26、1.96元。 
　　丙烯酸及酯产能不断扩大。卫星石化目前拥有年产16万吨丙烯酸、15万吨丙烯酸酯的能力，丙烯酸、丙烯酸酯的产能占国内总产能的比例分别达到10.7%、10.2%。此外，公司在建32万吨/年丙烯酸及30万吨/年丙烯酸酯项目预计于2013年底前建成，建成后公司将成为全球第五大、国内第一大丙烯酸及酯生产商，公司丙烯酸及酯业绩弹性将进一步增强。 
　　高吸水性树脂（SAP）将成为公司重要的利润增长点。全球范围内用于生产SAP的丙烯酸消费量占比达到34.2%，而我国这一比例为19.4%，增长潜力大。公司在建3万吨/年SAP项目，预计于2013年中期建成，产品将主要用于高端卫生用品领域，我们估计SAP产品毛利率在40~50%，项目投产后有助于提高公司估值水平。 
　　PDH项目率先建成。我们预计公司45万吨PDH项目将于今年年底建成，有望成为最先建成PDH项目的上市公司。 
　　海越股份：60万吨PDH项目预计于2013年底建成。在国内空气污染及雾霾不断加重的情况下，公司在建的可用于改善成品油质量的60万吨工业异辛烷项目有助于提高公司盈利能力。 
　　东华能源：LPG贸易量不断增加，原料供应有保证、庞大的仓储及贸易能力将是公司发展PDH项目的优势。我们预计公司2012-14年EPS分别为0.32、0.44、1.42元。 
　　项目业绩弹性大。随着张家港扬子江石化和宁波福基石化PDH项目一期的建成，公司将具备126万吨丙烯产能（权益产能99.6万吨）。丙烯盈利每增加100元/吨，公司EPS将增加0.28元。 
　　仓储能力及液化气贸易量大。东华能源拥有50万方地下洞库，可储存20万吨以上原料丙烷。LPG贸易量方面，我们估计2012年公司LPG贸易量在90~100万吨，2013年有望达到130~150万吨，从而为公司PDH项目提供充足的原料。 
　　4.风险提示原油价格大幅波动的风险；丙烯-丙烷价差将对PDH项目盈利产生明显影响；在建项目是否能如期投产也会对相关公司未来业绩产生影响。