| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年05月18日 14:23 |
作者： |
韩永 |
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撰写时间： |
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投资要点：
近期欧洲债务风险加剧，带动欧元大幅贬值，美元指数走强，市场避险情绪再度升温，金价更是创出了1236.5元的新高。欧洲政府前所未有的救市计划没有完全缓解市场的焦虑。中国方面，4月CPI及PPI高于市场预期，加上欧洲政府数量型宽松政策的推出，使得市场对中长期通胀的担忧进一步加剧，这些都将利好金价，我们重申防御性投资策略，维持近期黄金类股票相对我们跟踪的其它周期性股票更安全的判断。
理由：
第一，欧洲债务危机风险增大，可能造成欧洲乃至全球金融、信贷市场剧烈波动，进而拖累全球经济复苏。而刚刚公布的7500亿欧元的救助方案也只能解“燃眉之急”，难以解决欧元区经济长期以来高负债的结构性问题。
第二，全球经济和金融市场在金融危机之后，仍将不时受到危机“余震”的影响，包括去年年底的迪拜债务危机和当下的欧元区债务危机。在国家主权债务危机逐渐演变成全球性的系统性风险的情况下，黄金成为规避风险的港湾。
第三，全球对于黄金的投资需求处于上升阶段。投资方面，黄金对于投资组合可以起到多元化的作用。世界上最大的黄金ETF（SPDR）显示投资者在持续增持黄金，持有量达到了1214吨；而央行增储黄金的趋势也将有所继续。第四，中长期通涨风险成为刺激金价上涨的催化剂。历史表明，金价在通胀不断上升的环境中表现较好。中国4月份的CPI和PPI均高于市场预期，而欧洲及前期美国的数量型宽松政策也为全球范围内的中长期纸币贬值，通胀升温提供了催化剂，刺激金价走强。
估值与建议：
我们重申近期对黄金类股票的偏好。我们目前2010年的平均金价假设是$1100/oz。中金海外策略组认为金价年末可触及$1500/oz。如果假设金价二、三、四季度分别实现均价$1250/oz、$1300/oz及$1400/oz，全年均价有望达$1265/oz，高于我们基本假设15%。将$1265/oz金价带入我们的模型，我们覆盖的四家黄金公司（紫金、山金、中金、招金）的2010年盈利将增长15%-35%，而PE估值将下降15%-25%。另外，这四家公司都有在金价以外的驱动―招金有不断的国内收购（年初至金已有30吨资源增长，8％），中金和山金有母公司资产注入预期，紫金有海外并购（风险较国内稍大，短期直接增长较少，但紫金一直锲而不舍）。所以，只要黄金价格维持高位，哪怕年底不触及$1500/oz，在经济复苏面临诸多不确定因素，长期通胀风险上升，及央行增储等背景下，这些股票也还是较好的投资种类。产量增长方面，招金和中金2010年更加显著（大于20％）。而估值方面，紫金最具吸引力，当然股价也反映了公司海外收购更高的风险及铜资产增加对黄金估值的摊薄。招金2010年PE为19.7倍，低于其历史中值25.2倍。山金和中金估值较高，分别为50.3倍及49.3倍，比历史中值（34.4倍及43.6倍）要高，但A股通常赋予黄金股较高的溢价。
风险：欧洲债务危机逐步缓解，市场信心逐步恢复，黄金价格回落或增长低于预期。
（具体内容请见附件）
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