| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年04月17日 14:29 |
作者： |
陈昊飞;陈丽嘉 |
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撰写时间： |
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09年3月份净增用户和09年1季度关键业绩指标预览
09年3月份移动业务净增用户：我们预计中国联通净增180~190万；中国移动净增630~650万；中国电信净增200~250万。
09年1季度关键业绩指标预览：
中国移动运营情况恶化（预计平均用户数量同比增长23%；ARPU同比下降11%，资费收入弹性基本消失；收入同比增长最多10%；净利润同比增长不到6%）；ii)中国联通运营情况恶化（不含新购入的南方20省的固网业务；固网收入同比下降4%；GSM平均用户数量同比增长11%，但是收入持平；合并净利润同比下降15%）；iii)中国电信运营情况改善（固网收入和净利润料将基本持平；CDMA收入环比有明显改善，（在将所有手机补贴当期费用化的情况下）亏损可能仅5亿元左右，远少于预期）。
要点关注：
09年1季度中国移动ARPU可能快速下滑，主要是由于完全失去资费弹性，即使真正的竞争尚未来临。我们预计一季度业绩后，市场将对中国移动09年全年的净利润同比增长预期下调到3%以下。
中国电信09年1季度的关键业绩指标可能会发出一个明显的信号，即09年公司固网业务将较为稳定，CDMA亏损或大大低于预期。
估值与建议：
最近两个交易日，中国移动和中国联通跑赢大市约7个百分点，中国电信跑输大市约4个百分点。
在09年3月份净增用户数据（4月20日）以及09年1季度关键业绩指标（中国移动和中国电信4月20日；中国联通4月29日）发布之前，投资者可能奉行谨慎原则，锁定收益、将“卖空移动/联通－买入电信”的仓位平掉。
在目前股价下，我们认为：
维持对中国电信“推荐”评级；股价调整提供更好买入机会。预计09年15倍的市盈率其实带有一定的迷惑性：主要是由于1）当期全部费用化（而非摊销）CDMA手机补贴；2）自由现金流一般比净利润高出超过50%。
09年3月份净增用户数据发布前持有联通，之后或在09年1季度业绩发布前获利了结。考虑到09年5月中至8月中存在一些事件催化剂，期间没有基本面方面的指标发布，我们认为可能出现事件驱动型交易机会。09年和10年动态市盈率分别为16倍和15倍。
维持对中国移动60~70港元之间区间交易的观点，因此目前的股价可能有点高。虽然中国移动09年1季度关键业绩指标可能好于同类公司，但是其隐含的变化趋势显然比较差。作为目前的行业领先者，在未来竞争不断加剧的情况下，中国移动09年11倍动态市盈率和4%股息率并不具有明显吸引力。（详细内容请参阅附件）
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