| 来源： |
国泰君安研究所 |
发布时间： |
2009年04月13日 14:04 |
作者： |
梁静;董乐 |
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投资要点：
上市券商将进入季报密集发布期。率先披露的太平洋季报显示，投资业务大幅盈利使得季度业绩达1.12亿元，远超我们预期。4月10日板块涨幅4.5%，即反映了市场对券商季报的乐观预期。
投资业务或将继续推动季报超预期。我们曾预期1季度上市券商业绩环比将增长74%。而交易额爆发增长及投资快速回暖是驱动业绩增长的两大关键驱动因素。从新近公布的券商交易额排序来看，各上市券商的市场份额除国元证券较预期高11%外，其余均基本符合预期。而我们对投资收益的预期是建立在2008年年末甚至是3季度末的资产结构以及15%-20%股票收益率基础之上的，并未充分考虑到各公司的投资能力及资产配置上的变化，因此，尽管我们早前预期投资收益环比可增长30%以上（参见4月3日更新报告《开局良好，全年增长可期》），但仍显保守，投资业务仍可能、甚至大幅超越预期，太平洋即为例证。
投资业务超越预期表现为两个方面：通过交易性金融公允价值变动及金融资产变现提升业绩；通过可供出售金融资产公允价值变动提升净资产。
投资收益将普遍超越预期，宏源、东北等更具超预期可能。正如我们前文所指出，由于预期较为保守，所有上市公司都存在超越预期的可能；但投资策略越为灵活，股票投资规模大、占比高，投资净收益同比基数越低，投资业务超越预期的可能性就越大。具体而言，海通、国元和东北因基数较低而同比增长较快，宏源、广发和海通环比也将有显著增长。
其中，宏源证券由于交易类和可供出售类金融资产中股票占比均较高，其投资收益和净资产的弹性最大；东北股票类交易性金融资产占比也较高，投资收益的弹性次于宏源，但高于其他券商。中信、海通和长江股票类可供出售金融资产占相对较高，其净资产增幅也较快。
我们仍维持对证券行业的3大投资策略：即，（1）投资领先券商、分享行业长期成长；（2）投资广发三宝等参股券商策略；（3）关注中小券商，把握业绩弹性策略。
继续看好中信和海通等大券商，他们将最大程度的受益于行业规模扩张、结构优化以及创新业务推出，由于现金充裕，投资业务亦具想象空间。
暂时维持广发三宝30元、40元和25元目标价。广发借壳时间上可能仍有不确定性、但大局已定。广发投资业务弹性不输于中小券商，投资业务超预期没有悬念，而梅雁股份诉讼广发股权案结案将是催化剂。
关注受益于投资收益超预期的宏源和东北。目前估值对应于我们中性预期的1200亿元交易额30-35倍PE，且对应于2000亿元约20倍的PE，基本反映交易额的乐观预期。但其较高的经纪和投资业务弹性使得其业务更具超预期的可能，季报投资业务超预期将带来交易性投资机会。（详细内容请参阅附件）
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