| 来源： |
天相投资顾问 |
发布时间： |
2009年01月23日 14:26 |
作者： |
张勋 |
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事件描述：
近日，航空公司接到有关方通知，航油综合采购成本差价每吨下调330元。
评论：
1、航油综合采购成本差价下调幅度低于我们预期。
根据我国当前航空煤油定价机制，国内航空煤油零售价格=国内航空煤油出厂价格+航油综合采购成本差价+进销差价。其中国内航空煤油出厂价格由发改委根据国际油价情况进行调整，航油综合采购成本差价每季度根据上一季度一般贸易进口航油状况和国内航油消耗状况进行调整，进销差价由发改委早期确定，各机场有所差异。在本次调整前，国内航油零售价格为5770元/吨，其中，国内航油出场价格为5050元/吨，航油综合采购成本差价为300元/吨，进销差价(一般机场)为420元/吨。
本次航油综合采购成本差价每吨下调330元，调整为-30元/吨，国内航油零售价格则进一步下调为5440元/吨，下调5.7％。
我们认为，这一调整幅度低于之前的预期。2008年第三季度，一般贸易航空煤油进口量为23.3万吨，进口实际采购价格为10198元/吨，国内航煤消耗总量为204.8万吨，国内航油出场价格为7450元/吨，据此计算得出四季度航油综合采购成本差价为300元/吨。而对于四季度来说，至少存在两个促使航油综合采购成本大幅度下降的因素：1）新加坡航煤离岸价格第三季度平均价格为142.67美元/桶，第四季度为74.56美元/桶，测算认为四季度进口航煤实际采购价格应该大致在5330元/吨，而国内航煤出厂价大部分时间维持在7450元/吨未变；2）四季度国内外航油价格严重倒挂超过2400元/吨，一般贸易进口航煤量增加意愿强烈。即使根据三季度的燃油消耗和进口情况测算，09年一季度的航油综合采购成本差价也应在-200元/吨以上，即航油综合采购成本差价应下调500元/吨以上。因此，本次实际下调额度，低于预期。
2、本次航油综合采购成本差价调整对航空公司利润增益相对有限。
单纯从本次油价调整的角度来看，以预计的2008年耗油量测算，中国国航、南方航空、东方航空每年将分别减少航油成本约4.92亿元、7.82亿元、5.87亿元，分别增加EPS0.03元、0.07元、0.06元。对于航空公司是实质性利好。但是，从行业目前亏损的状态以及09年供求、汇率预期来看，本次航油综合采购成本差价的调整难以从本质上改善行业的盈利状况和估值水平。
需要关注的是，最近两个月国家持续出台的政策，包括经济刺激计划、对民航业建设基金的阶段性免征、油价下调、运力控制等，对行业形成持续利好。因此，我们认为。这些持续的动作或者单个看来并不能抵减需求下滑的负面影响，但其综合效应或许会超出市场预期，在大家极度悲观的状态下带来少许欣慰。
3、短期仍以关注行业整合事宜为主。
短期内，民航业的需求和供给矛盾依然相对突出，2008年第四季度国内航线的个位数增长难以补偿国际航线两位数的负增长、客座率的下滑、高企的油价和票价水平的低位，预计2009年一季度除油价因素，其他负面因素仍将延续，行业依然处于较为困难时期。我们维持对行业的中性投资评级。
从投资角度来看，短期依然以事件驱动的交易性投资机会为主，建议继续关注上海航空市场整合带来的行业性机会，关注东方航空、上海航空等回调后的交易机会；同时，鉴于航空股市场走势“共同进退”的历史表现，可以适当关注这一过程中走势相对温和个股的补涨机会，如中国国航。
风险方面，事件驱动的交易性机会往往导致个股的暴涨暴跌，建议关注股价回调风险。
(具体内容请见附件)
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