| 来源： |
联合证券研究所 |
发布时间： |
2008年12月25日 12:22 |
作者： |
程亮 |
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? 传媒板块指数下半年较沪深300 指数录得17.8%的相对收益，市场普遍认为传媒行业具有抗周期性。但事实上传媒行业对于经济周期是十分敏感的，不同子行业呈现出不同的周期特质。
? 根据盈利模式传媒行业可分为以产品收入为主的“内容产业链”和以广告收入为主的“受众产业链”。产业链进一步垂直解构为生产包装和发行，便形成了我们通常所说的出版业、广告业、广播电视业三大子行业，对应使用费收入、广告费收入、预付金收入三种盈利模式。经济周期下行时，超配广播电视业，低配广告业。
? 广告收入的增长是周期性的，并且是以放大的形式反映整个经济的起伏升降。但不同媒介的广告收入增速对名义GDP 增速弹性不一，“分类广告”弹性大于“展示广告”。周期下行，预算趋紧，更催生了企业对于广告投放效率的诉求，强势媒体受益“马太效应”，行业“二八”现象愈加显著。
? 出版业喜忧参半。中小学人数下滑、出版权招投标、教材的电子化以及循环使用都将影响教材教参市场的收入与盈利能力。而政府大力推进出版业的集团化、资本化，又将有利于行业获取规模经济，整体提升盈利能力。
? 有线电视网络运营商盈利模式决定了其业绩的抗周期性。由于行业估值特性与市场偏好市盈率的习性短期内将难以协调，对有线电视网络运营商的配臵，行业重于公司。就公司而言，我们认为天威视讯的投资价值优于歌华有线和广电网络。
? P=EPS*PE。A 股市盈率接近历史底部。相对于2008 年仓位重于选股，2009年我们有希望通过选取估值接近历史底部，但业绩增长明确的公司，或是业绩稳定，因迎合市场预期，估值水平有望提升的公司以获取收益。推荐的投资组合是核心有线电视网络运营商（天威视讯、歌华有线、广电网络）＋电广传媒＋东方明珠。
（详细内容请见附件）
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