| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2008年12月22日 15:21 |
作者： |
陶薇 |
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事件：
在将国内航空煤油下调了2400元/吨之后，国家发展和改革委员会和中国民用航空局今日发出通知，国内燃油附加费将从12月25日开始下调。800公里以下航段由现行每位旅客80元人民币调整为20元，800公里以上航段由现行每位旅客150元调整为40元。
评论：
燃油附加费下调符合预期，但幅度略高于预期。近年来，国内燃油附加费和国内航油价格保持了较好的联动。通常情况下，国内航油价格调整后，燃油附加费通常会相应调整。我们在今日发出的行业报告中也指出，我们相信国内航油价格下调后，国内航线的燃油附加费也会相应下调。不过，该次下调的幅度却略高于我们的预期。调整完成之后，目前的燃油附加费恢复到2005年8月时的水平，但当时的油价水平为4700元/吨，比该次调整完后的国内航油价低了350元/吨。综合来看，航油价格和燃油附加费同时下调对于航空公司依然有小幅正面影响。目前国内航线中，800公里以上航段的航线约占70％，800公里以下航段的航线约占30％，因此该次燃油附加费调整的综合幅度约为74％。
但是由于目前国内航空市场的需求比较疲软，我们认为燃油附加费的下调在一定程度上会缓解需求疲软对机票价格压力，航空公司的票价打折幅度有望减小。综合来看，该次航油价格和燃油附加费双双下调对于航空公司依然是一个利好（具体分析参见表1）。
维持对板块回避的观点。在行业盈利拐点未出现之前，我们认为航空板块2009年的投资机会将来自于更多的行业利好政策的推出或者是行业重组整合推进的事件型交易机会。由于该类事件发生的时间很难把握，我们建议投资者在股价具有较好的安全边际时寻机介入。从目前的估值来看，A股航空公司的估值依然偏高，而H股在近期的上涨后估值安全边际也相应减小。我们建议A股投资者继续回避航空板块。H股中，南航的交易区间为HKD0.69～HKD1.38，对应于2009E 0.4～0.8x的市净率；国航为HKD1.51～HKD2.51，对应于2009E 0.6x～1.0x的市净率。东航H股股价目前已经隐含了较高的整合预期，估值明显偏高，交易风险较大。
（详细内容请见附件）
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