业绩简评

　　长城汽车发布2012 年年报，公司2012 年实现营业收入431.60 亿元，同比增加43.44% ; 实现归属母公司股东净利润56.92 亿元， 同比增加66.14%，对应摊薄后EPS 为1.87 元，业绩同公司之前发布过的业绩快报基本相符。

　　经营分析

　　H6、M4、C50 是2012 年主要增量来源。2012 年，公司累计销售62.14 万辆，比2011 年净增15.80 万辆或34.11%。其中，H6 是公司增量的最主要来源，该车型全年销量达到13.27 万辆，目前单月销量已达约16000 辆，强大的竞争力已无需多言。M4 也是屡超预期的品种，该车型去年5 月份才上市，仅半年多时间单月销量已达万辆以上。C50 自去年初上市以来，由于产能瓶颈以及定价略高，该车型销量一度不佳，但9 月份之后公司对C50 进行了小幅改进，改款车型销量也即逐渐改观，如今C50 月销也已达6000 以上，全年累计销量为3.77 万辆。

　　价格稳定、结构提升是公司盈利能力大幅提高主因：2012 年公司净利率达到13.16%，比2011 年提高1.76 个百分点。公司12 年综合毛利率达到26.87%，比2011 年提高约2 个百分点。2012 年公司H 系SUV 占比达到34.4%，比11 年提高6.5 个百分点，加上公司历来强调品质竞争且坚持不降价策略，这是公司盈利能力在高水平上还能提升的关键原因。

　　经济型SUV 将继续高速增长，公司H 系列产品有望继续独占鳌头。今年以来，SUV 市场的热销势头有增无减，1-2 月其销量增速高达50%，经济型SUV 市场也将继续保持高速增长。从行业竞争格局来看，我们认为公司H 系产品也将继续保持领先地位。今年行业内新增有6 款经济型SUV，但除哈弗H2 外，其余3 款自主SUV 分别为江淮、江铃、青年旗下，竞争实力相对较弱，我们认为这些车型可以取得一定销量但对现有市场格局扰动不大;两款合资SUV 售价上虽划分为经济型SUV，但从空间角度仅属于小型SUV，与自主品牌SUV 卖点及面向消费人群区别较大，重合度不高。

　　盈利预测

　　我们预测公司2013-2015 年销售收入分别为533.66、688.71、779.20 亿元，分别增长23.7%、29.0%、13.1%;归属母公司净利润分别为76.99、99.27、116.50 亿元，分别增长35.25%、28.94%、17.36%，对应的EPS分别为2.53、3.26、3.83 元。继续坚定看好，维持“买入”评级

　　公司当前股价为33.50 元，对应2013-2015 年分别为13.24、10.28、8.75倍PE。我们一直认为公司是乘用车板块中业绩快速增长最为确定的企业，这也已经得到充分证实。展望未来，依托SUV 行业的继续快速增长以及公司业已证明的强大竞争力，公司业绩的快速增长可持续。从中长期来看，我们认为公司估值有望进一步提升至2013 年15 倍PE 左右，对应38 元目标价，维持公司“买入”评级。