2012年公司实现营业收入95.10亿元，同比下滑4.4%；营业利润8.94亿元，同比下滑38.4%；归属上市公司股东的净利润8.5亿元，同比下滑29.6%；实现每股收益0.85元。拟实施每10股派现金7.5元（含税）的分配方案。 
　　由于市场持续低迷和公司主动调整措施，使得公司上市以来首次录得业绩下滑。报告期内，公司净利润同比下滑29.6%至8.5亿元，我们认为这主要由四方面原因造成：1）公司主动放缓外延扩张的速度，2012年新增门店427家至5220家，增速放缓至8.9%；2）市场低迷和订货会机制改革的短期共振，使得加盟商收入整体下滑14.3%至48.43亿元；3）去库存过程使得毛利率承压，期间直营毛利率下降3.7pct至46.8%；4）租金和人力成本上升侵蚀了公司盈利，公司销售费用率较11年上升了6pct至29.2%，其中销售渠道的租金和人力成本合计较2011年增加了3.85亿元。 
　　公司去库存效果显著，公司经营质量持续改善，直营渠道优势体现。 
　　报告期内，公司秉承“现金为王”的理念，通过多种渠道消化存货，严格控制新品订货和生产规模，使得存货金额显著下降至20亿元（其中2/3为2012年货品，其他为13年新品和老品），存货销售比也降至21%到合理值附近，经营性净现金流达28.5亿元，有息负债显著下降，公司经营质量持续改善，其中公司收入占比高达49%的直营渠道在去库存过程起到了主力军作用，强化了公司对终端的控制力和稳定的销售渠道。 
　　盈利预测。我们依旧看好公司存货问题的解决和经营质量的改善，但今年上半年行业仍处于去库存阶段且公司春夏订货会数据不理想，因此我们预计公司业绩短期仍将承压，但较2012年有明显收窄，因此我们下调盈利预测，13-15年的EPS为0.94/1.20/1.53元，PE为14/11/9倍，给予“谨慎推荐”评级，重点关注3-4月份的秋冬装订货会数据。.风险提示。经济下滑影响现货补货；单店盈利能力提升不及预期；订货数据不及预期。