报告要点

　　事件描述

　　韶钢松山发布 2012 年年报，报告期内实现营业收入192.60 亿元，同比下降15.80%;营业成本199.22 亿元，同比下降11.89%;实现归属于母公司净利润-19.52 亿元，同比下降71.46%;实现EPS-1.17 元。其中 4 季度公司实现营业收入50.32 亿元，同比下降13.82%;营业成本49.98亿元，同比下降19.95%。实现归属于母公司净利润为-4.51 亿元，去年同期为-11.59 亿元;4 季度实现EPS-0.27 元，3 季度EPS 为-0.43 元。

　　事件评论

　　全年亏损，年底产成品库存量增幅较大：公司全年亏损已在意料之中，但值得注意的是，在钢铁行业经历将近1 年的去库存和公司产量基本持平的情况下，2012 年底公司产成品库存数量反而同比增加22.86%，其中线材库存量增幅最为明显，板材产量下降但库存量基本持平。因为年报披露期尚早，我们尚无法判断公司产成品库存压力较大是个例还是行业普遍现象，有待后续跟踪。4 季度减亏，理顺生产叠加行业恢复：4 季度公司大高炉生产逐步理顺，产量延续了前期持续上升的趋势，季度产量环比增长约10%。假设产销一致，我们估算4 季度公司吨钢销售价格环比小幅下跌2.13%，而吨钢成本环比降幅达9.82%。由此来看，高炉恢复不但带动产量和收入增长，还进一步降低了吨钢能耗和生产成本。因此，理顺生产叠加行业恢复是4 季度公司减亏的主要原因。随着设备利用率提升和行业景气进一步复苏，我们预计公司1 季度业绩将进一步改善。2013 年公司计划营业收入207.36 亿元，营业成本197.09 亿元。据此推算， 2013 年毛利率为4.95%，同比2012 年的-3.44%大幅改善，并接近5 年来5.73%的最高水平。上市近20 年来，公司毛利率最高值为2003 年的21.85%，最低为2012 年的-3.44%，均值为9.29%。近年公司盈利能力持续低位运行，除行业低迷外，与公司自身生产与管理也有较大关系。我们预计公司未来毛利率有望逐步向均值回归，一方面是行业周期好转，另一方面依赖公司自身管理的不断完善。

　　转型优特钢，期待结构升级与行业复苏：2013 年公司计划产材615 万吨，同比增长14.74%，增量主要来自于已进入投产阶段的特优钢产能。公司通过技改项目不断升级，努力发展成为华南地区最具竞争力的优特钢长材精品基地。预计公司2013、2014 年EPS 分别为0.07 元、0.14 元，维持“谨慎推荐”评级。