2015 年恒顺醋业调味品销售额有望达到15-18 亿元。统计局数据显示酱醋类制品2011年收入606 亿元，同比增27%，2003-2011 年收入CAGR30%。保守计算食醋行业2011 年市场容量120 亿元。基于保守的假设考虑，在敏感性分析中，假设行业增速为5%-12%，我们预计到2015、2017 年恒顺醋业调味品销售额有望分别达到15-18 亿元、 25-32 亿元。

　　历史数据和同行比较显示，恒顺醋业调味品业务毛利率35-37%是稳定、可持续的。公司的问题在于管理费用率和财务费用率偏高，导致净利润偏低。同类企业海天和加加财务费用率为负或不到1%。如果公司能提高运营效率，降低管理费用率和财务费用率，净利润率有望恢复到12-15%。历史上1998-2000年公司专注主业时，公司毛利率37-39%，期间费用率15-20%，净利润率12-18%。2011 年恒顺醋业净利润0.1 亿元，我们预计2015、2017 年恒顺醋业净利润有望分别达到2-2.5 亿元和3.8-5 亿元。

　　为实现上述经营业绩，公司需要：1)提高经营效率。2)切实降低有息负债(通过再融资、引入战略投资者、投资性物业变现等方式解决)。房地产业务分立完成后,保守按6%-8%的年利率计算,有望降低财务费用3456-4596 万元,而公司去年净利润仅1008 万元。从房地产分立事项公告和快速推进分立房地产业务完成观察，我们认为明年公司或将启动再融资。若明年能完成再融资，将进一步减轻公司财务压力，改善公司治理结构，促进公司业绩释放。

　　我们预计恒顺醋业 2012-2014 年收入分别为11.23、13.40、14.75 亿元，同比增长10.4%，19.2%，10.1%;净利润为0.13、0.61、0.94 亿元，同比增长28.46%、367.62%、54.50%，复合增速约170%，对应EPS为0.10 元、0.48 元、0.74 元，维持“买入”评级。