受费用影响单季度业绩大幅下滑

　　中百集团三季度实现收入36.94 亿，增长13.45%，与上半年增速持平，当季实现归属于上市公司净利润164 万，下降96.22%。公司1-9 月份累计实现收入116.74 亿，同比增长13.44%，累计实现净利润1.45 亿，同比下降24.52%，对应每股收益0.21 元。随着公司直采业务的推进，毛利率不断提升，第三季度综合毛利率较去年同期提升0.51 个百分点，增幅较上半年扩大。但公司内部费用增幅抵消了毛利率提升，公司前三季度期间费用率较去年同期累计提升1.23 个百分点至17.01%，其中现金流量表中支付员工现金9.23亿，同比增长25%，占比收入接近8%。以上因素共同导致1-9 月份净利率1.24%，为近年来低位。

　　公司现金流良好运转

　　公司今年以来现金流保持良好运转，1-9 月份累计经营活动现金流量达到9 亿元，扣除预收账款净增加的3.3 亿后仍有5.7 亿高质量现金流，完全满足公司资本开支所需的同时，使得总资产负债率较年初略有下降。虽然公司业绩增速短期内被人工、营销等费用的快速提升所压制，但其在省内的规模议价和供应链上资金流优势被没有受到严重挑战，我们长期看好公司发展。

　　投资建议

　　公司经过多年省内积累，规模效应十分显著，综合毛利率水平近年来持续提升，但由于省内布局提升空间有限，且在通胀下行过程中超市业态销售放缓较为明显，公司收入逐步进入平稳增长阶段，我们认为公司在未来战略布局没有重大变化情况下主要看点在成本端的费用控制能力，其中公司业绩对人工成本变动较为敏感，我们测算人工成本增速每提升1%，约影响业绩.01 元。我们略下调公司2012-2014 年盈利预测至 0.32 元、0.35 元和0.39元，调整目标价为6.00 元，对应2013 年17 倍PE，持有评级。

　　风险提示：重组方案无法通过股东大会、竞争加剧风