金城医药是国内最大的头孢侧链生产企业，主要产品AE-活性酯、头孢克肟侧链、头孢他啶侧链市场份额第1位，呋喃铵盐市场份额第2位。在优化原有头孢侧链业务的同时，公司正在积极转型进入壁垒较高的生化原料药和特色原料药产业。
　　我们推荐金城医药的逻辑：在原有头孢侧链业务好转基础上，生化原料药、特色原料药等新业务的增量贡献将凸显金城医药盈利向上的弹性。
　　公司原有头孢侧链业务效益好转：在严厉的限抗政策下，2011年3-4季度包括头孢类药物在内的抗生素药物整体经历了量、价齐跌的低谷。2011年4季度头孢药物的销售额环比下降7%，同比下降18%。在刚性需求的支撑下，2011年1季度开始头孢类药物的终端销售呈现恢复式增长，头孢类药物2012年1季度环比增长16%。2012年以来没有更严厉的政策出台，我们判断我国头孢类药物的用药份额进入合理区间。受到采购周期的影响，头孢侧链等中间体比头孢制剂滞后约4-5个月，头孢制剂的恢复式增长逐步向上游传导，金城医药作为头孢侧链的龙头企业，经营向上的拐点确立。
　　谷胱甘肽是转型突破的第一个品种：谷胱甘肽广泛运用于保健品、食品添加剂和药品，2010年全球需求约270-327吨，其中我国约70吨（75%药用），且持续增长。谷胱甘肽产业化的壁垒较高，竞争格局有利，目前日本协和发酵工业株式会社几乎垄断全球谷胱甘肽的供应。金城医药目前拥有60吨产能，已经实现量产，作为保健品原料出口，预计2012销量约20-30吨，公司有望在年内获得SFDA的原料药批文，新建200吨谷胱甘肽原料药生产线项目预计2013年8月份投产。公司谷胱甘肽未来增长点包括：
　　获得原料药批文后，成为国内制剂企业的原料药供应商；作为保健品原料和食品添加剂的出口继续增长；出口欧洲的原料药DMF等正在申报，未来有望成为欧洲制剂企业的供应商。公司后续还有储备品种腺苷蛋氨酸。
　　特色原料药将推动公司的中长期发展：特色原料药的技术壁垒较高，竞争相对有序，产品单价高，固定资产投入较小。金城医药依托医药中间体产业优势，纵向延伸产业链，正在加快进入特色原料药产业。金城医药的特色原料药和特色医药中间体项目多为技术壁垒较高的肿瘤、心血管、糖尿病、中枢神经系统等大治疗领域药物的中高端品种。目前抗肿瘤药物伊马替尼、索拉非尼等进展较快。另有10余个产品正在进行试验研究，将成为公司中长期增长点。
　　我们预计公司2012-14年收入分别为8.42、10.30、12.03亿元，增速6.78%、22.39%、16.78%；净利润为0.44、0.82、1.18亿元，增速-21.92%、87.40%、43.65%，2012-14年对应EPS为0.36、0.68、0.97元。看好在原有头孢侧链业务好转的基础上，公司新业务生化原料药、特色原料药的弹性。综合相对估值和绝对估值结果，金城医药的合理估值区间为18.36-19.24元，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险因素：1、政策风险：如果出台更严厉的抗感染类药物，将影响公司头孢侧链业务的回暖。2、行政审批的风险：新产品行政审批速度如果滞后，将影响新产品利润的贡献。3、市场风险：谷胱甘肽原料的供应目前几乎被日本协和垄断，因此价格稳定，不排除生产厂商增加以后价格显著下降。