| 来源： |
民生证券研究所 |
发布时间： |
2012年08月10日 15:05 |
作者： |
郑平 |
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一、事件概述近期，博瑞传播公司发布2012年中报：报告期内，公司实现营业收入6.54亿元，比上年同期增长0.97%；归属于母公司所有者的净利润1.71亿元，比上年同期减少13.58%；实现基本每股收益0.27元，扣非基本每股收益0.27元。
二、分析与判断.业绩低于预期，营收同比增长0.97%，净利润同比下降13.58%1、业绩低于预期。（1）此前，我们预测公司中报业绩增长为10%左右，公司此次业绩低于我们的预期。（2）净利润下滑原因为：印刷业务收入下降和人力成本上升等因素影响所致。（3）公司各业务占比分别为：印刷相关业务（40.15%）、广告业务（32.62%）、发行及投递业务（12.79%）、网游业务（6.39%）、其他业务（8.04%）。
（4）值得一提的是，Q2公司营业收入及归属于母公司所有者的净利润较之一季度有所回暖，环比分别实现了17.28%和13.8%的增长。
2、公司综合毛利率小幅下降。公司综合毛利率由去年同期的52.14%下降为50.50%，下降1.64个百分比。我们判断，主要是由于人工及材料成本上涨所致。
3、各业务对公司综合毛利率的贡献分别为：印刷相关业务（12.38%）、广告业务（21.64%）、发行及投递业务（6.64%）、网游业务（5.42%）、其他业务（4.42%）。
4、期间费用率方面，管理费用率提升，销售费用率与财务费用率下降。销售费用率、管理费用率与财务费用率分别为3.43%、10.58%与-1.78%，较去年同期分别降低0.04个百分点、提高2.16个百分点与降低1.45个百分点。管理费用率的提升，主要是公司控股子公司四川麦迪亚置业有限公司“创意成都”项目转固后产生的折旧及房产税。
.上半年以印刷、发行、广告为主的传统媒体运营业务增长乏力，仅为2.03%1、传统业务中，印刷相关业务营收同比下降7.90%，广告业务增长9.36%，发行及投递业务增长22.56%。我们判断，印刷及广告业务受到宏观经济下滑及房地产调控影响，故增长放缓甚至下滑。而公司发行业务由于叠加了电子商务物流配送功能，实现了较快增长，但未达我们30%的增长预期。
2、我们判断，下半年传统业务中，广告业务增长或将提速。主要原因是：（1）受益于伦敦奥运会推动，报纸广告增速将触底回升；（2）”博锐眼界”户外广告下半年或将贡献较大收入。公司投资1827万元控股成都泽宏嘉瑞文化传播有限公司，加强公司在全案广告策划方面的运作能力；以总投资不超过12644.66万元控股海南博瑞三乐传媒有限公司，取得海口、三亚、文昌等地区共90余个户外广告媒体的所有权和（或）经营权。
.网游上线计划整体推迟，导致上半年无新产品投入运营，游戏业务收入同比下降19.09%1、上半年网游业务实现营收4,182.43万元，同比下降19.09%。网游业务下滑超出我们预期。究其原因，网游行业整体回归平稳增速，且端游增速下滑。公司产品研发未能及时对市场做出响应。但值得一提的是，公司创立了1732大型游戏平台，力图打造西南最大游戏运营平台。
2、下半年公司将推出《劲舞堂》、《神龙游》、《梦江湖》、《三国演义》、《小宝升职记》、《圣斗士传说》等多款游戏，有望成为公司新的利润增长点之一。同时，公司将依托《棋魂》较好的平台基础大力开发移动（手机、IPAD）终端版本，打造综合性的棋牌平台。此外，公司将加大1732游戏平台的推广，计划引进、代理业内多款知名网页游戏，不断丰富平台产品线，并加强与其他游戏平台的合作力度。我们判断，公司下半年网游业务有望达到行业平均增速。
公司已投新项目进展顺利，创意成都及小额贷款公司将成为公司利润增长点
1、截至2012年6月30日，"博瑞.创意成都"项目出租率已达70%。"博瑞o创意成都"项目作为文化创意产业和楼宇经济的融合体，我们认为能够为公司贡献稳定现金流。2、公司抓住小额贷款市场需求高速发展所带来的巨大发展机遇，以国家鼓励发展小额贷款公司的政策为导向，决定投资3.7亿元发起设立了成都博瑞小额贷款有限公司。我们判断，投资小额贷款领域有望提高公司账面资金使用效率，增加公司新的利润增长点。
我们重申，2012年公司看点为新媒体、新项目的外延并购1、公司表示："将以重大项目顺利落地为首要目标，进一步发挥上市公司的资本运作平台作用，积极扩宽项目信息的获取渠道，增强公司资源整合能力，引入质地优、体量大的新媒体项目，促进公司产业整体布局的进一步完善，确保新媒体迅速成长为公司未来持续发展的重要支柱性业务"。我们此前判断，2012年公司会加大新媒体项目并购，尤其是质地优、体量大的项目的创新型并购。
2、公司近期停牌正在筹划重大资产收购事项，拟通过股权转让收购游戏类资产及业务。我们判断，体量规模可能达到亿元级别。除此项目之外，不排除年内还将有进一步的新媒体、新项目收购项目落地。
三、盈利预测与投资建议公司以"三年再造一个博瑞传播"为指引，力度实现"以传统媒体为基础，新媒体、新项目发展为两翼"的产业格局。我们认为，在上半年业绩低于预期的情况下，公司下半年将积极推进"新媒体"、"新项目"的落地进度，存在强烈的对外收购预期。预计2012～2014年公司EPS为0.75元、0.87元与0.99元，对应当前股价PE为13X、11X与10X，维持公司"强烈推荐"评级。
鉴于公司新一届董事会提出了"三年再造一个博瑞传播"的任期发展目标，我们给予公司2012年20倍PE，公司第一目标股价可看高至15元。
四、风险提示：
1、收购未达预期；2、广告、网游行业景气度下降。
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