| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2012年03月27日 14:16 |
作者： |
郭海燕 |
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雅戈尔2011年营业收入同比下降20.49%至115.4亿元；净利润同比下降34%至17.6亿元，对应每股收益0.79元，低于预期，主要原因是房地产收益低于预期和服装业务销售费用高于预期。
公司拟每10股派息4元，股息支付率达51%，分红收益率达3.9%。
品牌服装业务健康发展。2011年品牌服装业务收入同比增长24.7%，全年净增门店157家至2,302家，同店增长速度在15%以上。毛利率提升2.8个百分点至65.7%。品牌服装业务收入占全部营业收入的比重从2010年的21%大幅提升至33%。2011年租赁费和装修费的大幅增加拉低了品牌服装业务利润率约2个百分点，主要原因是公司在2011年大量装修卖场，同时更新了较多卖场租约（租约年限通常在3~5年）。预计未来几年内租金和装修费用提升的速度会下降，品牌服装业务利润率会有提高。
房地产和投资业务收益低于预期。报告期内因项目周期性因素房地产交付减少32.34亿元，净利润同比下降16%，低于预期；金融投资业务减持可供出售金额融资产的投资收益减少，净利润4.87亿元，比上年12.45亿元下降61%。
发展趋势
公司进一步集中于品牌服装主业，处置了出口代工业务的子公司，预计今年全年出口代工业务收入由2011年的23亿元缩减至7亿元左右，进一步提高公司纺织服装业务的毛利率。公司收回了剩余纺织服装业务的少数股东权益，预计将在2012年4月完成收购，增厚2012年EPS约0.10元。预计房地产和投资业务未来会更谨慎、稳健地发展。公司在2011年没有拿地，现有在建项目和拟开发土地占地面积共计260多万平方米，支持后续发展。
盈利预测调整
下调2012, 2013年盈利预测至每股0.81元和1.26元。
估值与建议
维持推荐评级。考虑20%混业经营折扣后的分部加总NAV达12.93元，比当前股价高出26%。4%的分红收益率在A股中处于较高水平。公司回归品牌服装主业后，未来盈利和现金流会更加稳健。
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