| 来源： |
西南证券研究所 |
发布时间： |
2012年03月22日 15:16 |
作者： |
申明亮 |
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2011年公司财务状况分析。公司2011年营业收入与净利润分别为14.75亿、4.05亿，同比增长分别为13.65%、14.08%；从单季度看，第4季度营业收入增长率明显加速，营业收入与净利润增长率分别为19.87%、17.84%。公司主营业务收入增长为13.65%，低于行业增速的主要原因：2011年是打击抗生素最为严厉一年，尽管抗生素只占公司营业收入约18%，但很大程度上制约其成长。净利率增长率与营业收入增长率之差收敛的主要原因是：公司抗生素制剂与原料药的净利润相比10年下降4000万左右；销售费用、管理费用增长率超过营业收入增长率。
2012年核心看点。1）氯吡格雷将会持续快速增长。主要原因如下：
目前国内PCI手术基数较低，10年31万例，11年预计近40万例，预计未来3年复合增速有望接近22%；病人服用平均时间趋于加长，氯吡格雷市场增速将超过PCI手术；国内医保控制医药费用有利于氯吡格雷相对赛诺菲市场份额的提升。2）二线产品贝那普利销售收入约6500万，我们认为该产品同样受益于医保支付方式改革，预计12年将过亿实现超过40%增长。3）基于原材料角度和政策逐渐明朗，今年抗生素利润情况会好于去年，所以抗生素业务将出现恢复性增长。
公司产品线较为丰富。通过研发与收购，尽力获取潜在市场大、增速高，且与自身条件契合的品种，打造自己的产品线，因此公司产品线丰富。1）比伐芦定为抗凝血酶药物，适用于择期经皮冠状动脉介入治疗（PCI）的抗凝。该产品上市后，将进一步丰富公司心血管专科药产品线，对公司今后的业绩提升产生积极影响；2）氟伐他汀与心脑血管支架逐步上市，丰富的产品线从而使公司摆脱过度依赖氯吡格雷的风险。
估值与投资策略。根据我们对公司核心产品预测：2011年、2012年、2013年对应EPS分别为1.13元、1.49元、1.89元，对应PE分别为23.63倍、17.92倍、14.13倍。即使与抗生素类公司（哈药股份、华北制药、东北制药）估值相比发现：公司估值凸显优势，同时心脑血管用药在国内市场具有绝对市场地位，所以公司具有明显投资价值，现“暂不评级”。
风险提示：1)国内PCI数量下滑从而使氯吡格雷销售收入的下降;2)抗生素政策的不确定性，从而进一步影响公司抗生素的业绩；3）公司二线产品贝那普利销售收入不及预期，从而拖累公司业绩。
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