| 来源： |
中投证券研究所 |
发布时间： |
2012年03月05日 14:09 |
作者： |
张镭 |
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撰写时间： |
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2011年是公司经营较为困难的时刻。(1)在行业整顿（国家在农机配置补贴领域进行了严打，查处了一批涉案公司及人员）的背景下，公司在吉林、重庆等地区的业务开展受到了一些影响；(2)政府为了防止非法套取农机购置贴补款行为的发生，增加了部分审批环节，使得政府执行政策的效率出现下降，农机流通公司从申请到拿到政府补贴款的时间大幅延长，导致公司资金链紧张，加之偏紧货币政策使得利率高企，公司2011年的财务费用出现了大幅增长（增加约2000多万元）。
2012年公司的经营环境有出现好转的迹象。（1）行业整顿接近尾声，在行业更加规范的情况下，更利好吉峰农机的发展（因为在企业都按章办事时，吉峰的资金、渠道、品牌更占优势）；（2）农机购置补贴政策出现了好转的迹象，如部分省份2012年开始试点全额购机（即农机补贴款直接补给农民，不再由农机流通企业垫资，如湖南省），普惠制等，如果全面推广，农机流通企业的资金压力将大为减轻；（3）多种措施筹措资金，如正在发行的企业债，不排除未来创业板再融资细则出台后，公司也会通过发行股票来募集发展所需资金。
公司2012年的发展战略将进行适度调整。在融资渠道没有完全放开的背景下，公司以往的重点依靠外延扩张的发展模式将越来越受到资金面不足的制约。预计2012年公司的发展战略将（1）由此前的一味重视外延扩张，转向外延扩张与内生增长双轮驱动；（2）更强调发挥公司的集合效应，在对各子公司考核时也将更加注重“自有资金收益率、周转率”等效率指标。预计2012年公司的费用率将出现下降，净利率会有所上升。
二个催化剂：（1）政策，由于补贴类农机占公司农机销售收入的80%，只要政府政策在农机购置补贴领域出现积极的变化（政策向消极方向调整的可能性不大），公司的经营规模、经营效益都将显著受益；（2）资金，农机流通行业的“代位垫资”特点决定了农机流通行业是个资金占用型行业，资金是目前制约公司发展的一大瓶颈，在公司资金充裕后，其扩张步伐将会加快。
盈利预测：由于2012年在行业政策、公司资金面上仍存在一定不确定性，因此我们下调公司12/13年EPS至0.28、0.45元，以11年为基期，年均复合增速46.7%。我们认为：（1）暂时的挫折不改公司未来成为4000亿农机流通领域里王者的趋势;（2）现阶段应重规模增速，淡化EPS增速，只要营业收入能保持50%以上的增长，公司由高成长阶段进入高盈利阶段只是时间问题，维持“推荐”评级。
风险提示：农机购置补贴政策调整风险、扩张过程中的经营风险、资金瓶颈
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