| 来源： |
中银国际研究所 |
发布时间： |
2012年01月19日 14:19 |
作者： |
李攀 |
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中国水电在国内水电施工市场份额达到65%以上，大型水利项目如南水北调的市场份额接近50%，新签订单中近60%来自水利水电项目，未来有望充分受益逐步加速的国内水利水电投资。2011年公司全年新签订单1,287亿元，与上一年基本持平，但是随着大中型水利投资项目和大型水电站建设项目启动，预计公司未来订单将实现较快增长。此外，中水顾问集团将在两年内注入到上市公司中，注入后其设计业务将对公司的施工业务起到推动作用，二者的协同发展有望进一步提高盈利能力。我们认为大型水利水电项目的渐行渐近将推动公司业务发展，同时公司会受益于可能推出的财政刺激计划，继续维持公司的买入评级。
支撑评级的要点
水利行业投资保持较快增长，大中型水利项目逐步启动：2011年水利投资接近3,341亿，同比增长23.4%，其中中央投资首次突破千亿，同比增长70.5%。投资中大部分是用于中小型病险水库的加固，所以对公司订单未形成实质推动；2012年水利部的目标除了加固5,400个小水库，还将全面启动大中型水库和大中型水利建设，预计辽西北调水工程、引汉济渭等大型水利工程在2012年将逐步进入招标期。
2011年订单同比基本持平，大型水电站启动后公司订单增长预期强烈：
2011年公司全年新签订单1,287亿元，其中国内681亿，国外597亿，国内水电约占37%，订单总量与去年基本持平。今年以来国内的经济形势，尤其是铁路等原因导致公司订单增长较缓，另外白鹤滩和乌东德水电站项目基本确定但尚未签订，目前未纳入到订单统计之中。
海外项目受国家支持，毛利率维持高位，未来仍将保持较快增长：
公司海外业务收入约占总收入30%，但净利润占比超过50%，在中东集中在卡塔尔、科威特等国家。在出口买方信贷等政策支持下未来毛利率预计将维持在高位，预计2012年海外收入增长15-20%。
中水顾问设计资产注入后将增厚业绩，推动设计施工一体化发展：
中水顾问完成和正在开展着我国80%以上的大中型水电站和抽水蓄能电站、50%以上的风电勘测设计项目，2011年中水顾问收入增长20%以上，净利润增长18%以上。公司已经在集团公司层面成立了重组办公室，预计会在两年内实现注入的目标，同时中水顾问的设计业务与上市公司的施工业务的协同发展有望进一步提高盈利能力。
估值
我们对公司2011-2013年每股收益预测为0.381、0.458、0.564元，水利水电是基建中较少的有明确增长预期的子行业，公司是水利水电行业中的绝对龙头，我们认为大型水利水电项目的渐行渐近将推动公司业务发展，同时公司会受益于可能推出的财政刺激计划，给予目标价5.00元，对应2012年11倍市盈率，继续维持买入评级。
（具体内容请见附件）
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