| 来源： |
平安证券研究所 |
发布时间： |
2011年12月13日 14:08 |
作者： |
储海 |
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事项：中国国航发布11月生产经营数据。
公司11月ASK、RPK分别同比增长6.58%、10.31%，环比10月下滑4.21%、7.58%。客座率为79.5%，同比增长2.7个百分点，环比下滑2.9个百分点，货邮载运率为57.1%，同比下降7.5个百分点，环比上升1个百分点。
国内运量增速回归正常。
11月国航国内RPK同比增长9.46%，是下半年以来运量增速的高点。我们认为，11月增速的明显加快，主要源于去年11月世博会结束之后市场处于真空期，国内客流量环比大幅度下降，基数较小所致。公司在国内的运力投放增速虽有所放大，但仍然在6%以内，运力增长不足的状况仍然在持续。
12月国内运力增速仍然会保持较低速度。
公司今年实际引进的运力将在25架左右，运力低增长已成定局。今年12月国内航空市场也受到需求不足的影响，运力相比11月也在持续缩减，因此预计公司12月国内运力增速会继续保持在6%以内的低增长。
国际运力运量小幅放缓。
公司国际运力的增速再次回落至10%以内，而运量的增长也存在着与国内相同的情况，去年11月市场明显降温使运量增速明显快于下半年以来的其它各月。公司国际航线客座率仅为75.8%，是今年以来的最低点，我们认为国际航线目前的盈利状况并不理想，是国际运力增长减速的主要原因。
国际航线运力增速将继续回落。
目前国际航线票价仍然处于低点，预计公司不会加大在国际线的运力投入。去年12月公司国际运力环比11月增长超过8%，预计今年12月国际运力环比将持平，因此12月国际运力同比增速将继续放缓。相对应，运量的增长也将放缓，国际航线客座率维持在75%-77%之间。
国际货运业务仍然处于低迷状态。
目前欧美国际航空货运的需求仍然疲软，而运力的供给却十分充足，导致公司国际货运的载运率仅为62%，同比下降了8个百分点。国际货运业务受到国际经济的影响，预计短期内景气度难以恢复。
明年业绩增长不确定性增加。
公司受到人民币贬值的影响预计四季度汇兑收益将明显减少。国内国际航线由于票价增长幅度较小，而成本同比上升明显，将导致11、12月公司业绩有可能负增长。在目前宏观经济下，明年航空需求增长也将受到影响，加上人民币升值等利好因素的消失，公司业绩增长的不确定性明显增加。
维持对公司“推荐”的投资评级。
公司业绩受到外界经济环境影响，可能有明显回落的过程。但目前公司估值水平相对偏低，欧美再次释放流动性的可能性较大，有可能带动国际航线的需求增长。预计11-13年EPS分别为0.76、0.69、0.74，对应12月12日收盘价的PE为8.5、9.4、8.7，维持对公司“推荐”的投资评级。
风险提示：
宏观紧缩政策持续以及航空公司发生意外事件，有可能影响公司生产量及业绩增长。
（具体内容请见附件）
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