| 来源： |
齐鲁证券研究所 |
发布时间： |
2011年11月29日 14:26 |
作者： |
谢刚 |
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益生股份晚间公告：公司和江苏省睢宁县林牧渔业局签署了《父母代肉种鸡养殖项目投资框架协议》，将在睢宁投资约2.5亿元建设90万套父母代养殖场，以及配套饲料、孵化等项目。
投资项目的具体内容包括：（1）新建9个父母代肉种鸡场，每个场可饲养父母代种鸡10万套，合计产能规模90万套，达产后可年生产商品代肉鸡苗7800万羽；（2）配套建立商品鸡苗孵化场，15万吨饲料加工厂；（3）预计建设周期18个月；（4）预计项目投资额为2.2-2.5个亿。
睢宁项目标志着公司产业链向下延伸战略的坚定执行。本次90万套+募投项目90万套父母代养殖项目完全达产后，公司父母代饲养产能将达到祖代鸡产能的8%-10%。通过产业链向下延伸一个环节，益生将有能力在父母代鸡苗市场低迷时，自行饲养部分父母代肉鸡消化产能；未来通过向市场提供商品代肉雏鸡，拥有一定调节产品销售时间的能力，也避免了单一产品价格大幅波动对公司的不良影响，增强盈利稳定性。
睢宁项目是公司掌控畜牧土地资源，进行异地扩张的一大步。通常来说，畜牧企业异地扩张的一个瓶颈在于土地资源的取得，由于畜牧企业对当地所得税和增值税贡献较小，一般较难得到当地政府的支持。
但本次投资得到睢宁县在土地和政策上的大力支持。根据投资框架协议，睢宁县将协助公司申请项目立项、土地备案，转让土地购置及相关手续、环评、工商注册、税务登记等相关手续；根据《睢发【2008】
29号文——投资优惠政策》规定:固定资产投入5000万元－1亿元的工业项目，每亩仅收取土地费用2万元；营业税和土地使用税、城市建设税地方留成部分返还50%-100%；所有规费全部减免。
睢宁项目的实施有助于开拓中部、南方市场。益生核心销售区域主要集中于东北和山东地区，本次睢宁项目位于苏北，接近安徽、山东、河南、江苏四省交界，未来产品将主要辐射中部和南方市场进行辐射。
我们判断2012年父母代鸡苗价格中枢仍将维持较高水平。由于睢宁项目预计到2014年才能贡献业绩，目前影响公司利润的核心仍是父母代鸡苗的价格波动。目前父母代鸡苗均价从前期高点回落20%至27-28元/套，但毛利率仍高达50%。展望明年，我们判断父母代鸡苗价格中枢仍将维持20元/套以上的较高水平，核心原因在于价格在沿着猪肉-鸡肉-商品代鸡苗-父母代鸡苗的价格传导链条下存在6个月时滞，即使2012Q2全国猪价向下拐点预期形成，但仍然距离父母代鸡苗向下拐点的形成有近6个月的时间保护期。
维持2011-13年盈利预测。根据对景气周期和价格的判断，我们预计11-13年公司净利润3.03、3.47、3.85亿元，同比增长538%、15%、11%，对应EPS为2.16、2.47、2.74亿元，目前股价对应2011x14PE和2011x12PE，估值处于农业股最低端。
基于益生的核心竞争力和盈利稳健性，我们维持对益生股份的“增持”评级，目标价37.05-38.88元，对应2011x18PE和2012x15PE。
益生是拥有引种规模、技术领先、服务和品牌优势等核心竞争力的企业。规模优势使公司对上游供应商有更强的议价能力，对下游客户有更大的黏性；产品品种、性能、产量三大技术优势业内居首；优质产品加优质服务使下游客户对公司产生较强的产品依赖和技术依赖。由于竞争优势突出，公司国内市场占有率连续四年第一且呈稳步提升的态势，预计未来公司市场占有率将从34%进一步提高到40%以上。
益生的盈利向上有弹性，向下有黏性。不同于商品代鸡鸭苗养殖企业价格波动后盈利出现大亏和大赚两种极端，益生的父母代鸡苗没有出现大幅亏损现象。作为拥有规模和成本优势的行业领袖，历史经验表明一旦父母代鸡苗价格触及益生的盈亏平衡线就是行业见底的标志，此时竞争对手已经深度亏损、开始缩减引种量。
（具体内容请见附件）
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