| 来源： |
平安证券研究所 |
发布时间： |
2011年11月09日 15:16 |
作者： |
王德安 |
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撰写时间： |
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最差时期已过，预计4Q11订单环比有较大改善。3Q11重卡行业销量同比大幅下滑，同时整车和发动机企业多在消化库存，公司本部直列泵和参股企业博世汽柴（RBCD）高压共轨系统订单3Q均同比大幅下滑，导致公司3Q11利润出现波动。
由于1Q是重卡销售旺季，整车企业会在前一年的4Q进行备货，应对销售旺季的到来。由于3Q11下游企业去库存基本完毕及开始为1Q12备货，预计公司和博世汽柴订单在4Q11会出现较大改善。
预计全年并表业务利润同比增长，投资收益略有下滑，预计2011年总体业绩同比持平或略有下滑。我们预计RBCD2011全年产品销售结构同比有变化：中重型柴油机高压共轨销量下滑，轻型车（SUV、皮卡和高端轻卡等）配套销量提高，由此可能导致RBCD收入规模和利润率下降，从而导致贡献的投资收益同比下降。
中联电子2011年业绩或同比持平。总体而言，全年公司并表业务收入利润同比增长，其中南京金宁VE泵全年销量增幅可能高达35%。
公司在商用车排放升级领域布局完整，三大业务将全面受益。排放标准升级，将会促使燃油喷射、进/排气系统的升级换代。在燃油喷射系统领域：公司自主开发的WAPS系统、VE分配泵与博世汽柴的高压共轨系统将在柴油机燃油喷射系统配套市场进行高低搭配，预计国四阶段，RBCD高压共轨中重卡配套市占率将较目前水平（低于30%）翻番达到60%左右，WAPS将占领10%—20%份额，VE分配泵则主要用于高端轻型车。在排气系统领域：公司在尾气后处理系统技术储备丰富，成功开发了SCR、POC和DOC等系统且准备充分，全面满足轻中重型等各型柴油车国Ⅳ尾气处理要求。在进气系统领域：公司涡轮增压系统业务增长迅速，柴油机增压率不断提升将有利于公司做大该项业务。
2013年实施中重型车国Ⅳ排放标准是大概率事件。中重型车国Ⅳ排放标准计划于2012年1月实施，已较原计划推迟两年，预计再次推迟的可能性较大，但晚于2013年的可能性很小，我们认为不确定性在于是1月执行还是在7月执行。在新标准实施前一般会有符合原标准重卡提前购买现象，并且下游企业将提前储备满足新标准的重卡零部件，因此我们预计公司2012年下半年或2013年上半年公司直列泵产品、RBCD高压共轨系统销量都将有较大幅度增长。
中重型车国Ⅳ标准实施将年新增百亿规模尾气后处理市场。我们估算国Ⅳ标准中重型柴油机燃油喷射系统所配尾气后处理系统（SCR）价格约为8000元/套，据此测算国四阶段将新增后处理系统市场空间约80亿元/年（假设配套100万辆车/年）。公司在尾气处理系统领域技术储备已久，准备充分，公司将充分受益于尾气处理市场在国四阶段的启动。
盈利预测及投资建议：我们预计2011-2013年EPS分别为2.35、2.95、3.74元。公司在燃油喷射、进/排气系统市场地位稳固，技术储备充分，将长期受益于排放标准的升级，我们维持对公司“强烈推荐”评级。
风险提示：1）商用车行业、尤其是重卡行业复苏晚于预期；2）国Ⅳ标准实施晚于预期。
（具体内容请见附件）
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