| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2011年09月21日 14:07 |
作者： |
王晓莹 |
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事件
近日我们陪同海信电器董秘江海旺先生与部分机构进行了一对一交流。交流纪要后附。
评论
短期看点一：三季度电视机行业及公司的销量均提速。结合统计局与第三方数据【统计局7、8月电视机产量增速均在20%（图表1）；产业在线电视机出货量监测7月行业增速1%、海信增速38%；中怡康城市零售量监测7月行业增速21%、海信增速45%（图表2、3）】，以及公司跟踪，我们估计海信7、8月整体出货量增长幅度在20-30%，收入增速也有望超过20%，这比上半年3.3%的收入增速明显提升。由于上半年几乎无增长，市场对电视机的增速预期一直很低，因此7、8月这一增长水平应属超预期。
短期看点二：今年至今面板价格降幅超预期，下半年智能与3D电视占比提升将巩固海信前四个季度的毛利率水平：如图表5，今年至今各主要尺寸的面板价格降幅一直大于整机价格降幅（近期整机同尺寸同比降幅在10-17%；而面板价格降幅在20-24%）；原本业界预期9月旺季到来面板价格会上涨，但DisplaySearch的9月上旬面板价格继续环比8月下降。三季度以来业界迎接电视机旺季的普遍策略是一方面大尺寸电视降价，另一方面加大智能电视与3D电视的占比（产品结构提升对毛利率推升作用明显：LED与普通液晶成本差别已不大，但售价相差10-15%；3D和智能电视比普通平板成本高几百块钱，但售价相差20-30%。海信到年底LED、3D、智能电视占比预计分别能够达到70%以上、30%和7-8%。）；海信在产品结构提升上始终引领行业、费用率稳定，相信下半年能够巩固过去四个季度的较高毛利率和净利率水平（图表4，过去四个季度毛利率较高的原因与行业大背景和海信竞争优势的共同结果，详见后附纪要）。因此尽管去年下半年公司净利润已经同比大幅增长，今年下半年因为净利率有望接近上半年的水平、全年业绩超预期可能性依然很大，我们本次也再上调2011年盈利预测近5%至1.37元。
中长期看点：行业小幅增长，产品结构提升；海信优势保持，利润率有望稳步提升还可提高。总体判断需求小幅增长（未来5年平板保持10%的复合增速。电视机行业的竞争规律：业者对需求增速的一致预期较高时（正如09年、去年上半年），便会打价格战冲量抢份额；当一致预期较低时（正如今年），便会保价保利润，重心是提升产品结构（比如去年下半年推LED、今年推3D和智能电视）。因此当缓慢增长、平衡市下，电视机企业的竞争已经不是看单因素的资源优势，而是比拼综合实力。海信具备综合实力（平板技术领先+推新品快半拍），在运行效率顺畅下利润率提升到7个点左右并不是没可能。
投资建议
我们上调今明两年盈利预测近5%：预计2011-2013年公司收入分别为244、277、312亿元，同比分别增长14.7%、13.6%、12.7%；每股收益分别为1.371、1.588、1.807元，净利润增速分别为42.6%、15.6%、13.8%。
投资建议：今年我们早在年报发布后便将公司盈利预测上调到1.30元，而市场一致预期直到中报后才上调到这一水平。可以说对于公司基本面的判断并没有问题，但是公司股价依然因为估值的下行而从高点回落，目前仅为9.6X11PE。我们认为这样的低估值水平已经充分反映了市场对电视机行业的悲观预期，而海信业绩确定性高，未来行业小幅增长并非坏事，海信凭借高盈利能力能够通过进一步提升市场份额和利润率获得持续增长，因此当前价格是目前市场环境下非常好的防御性品种，接下来几个月的销量如果继续像7、8月一样超预期，应该还能够带来公司估值向上的弹性。我们维持买入建议，目标价18元。
（具体内容请见附件）
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