| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2011年09月20日 10:40 |
作者： |
施红梅 |
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公司是中国领先的商务休闲男装品牌企业。公司拥有四大契合男装行业特性的核心竞争力（1）优质高起点的渠道布局。公司一二线渠道比重大，有助树立品牌形象，也为顺利深入三四线市场扩张奠定基础。（2）纵向一体化的经营模式，有利于提高公司供应链的效率，同时获得更好的盈利能力，（3）专业好品质的产品，契合男装消费的诉求。（4）强势产品奠定的品牌影响力。公司男裤和茄克市场占有率分列国内第一和第二位，强势产品奠定的品牌综合影响力为公司未来的发展提供了坚实的基础。
公司未来渠道外延扩张仍存在较大的拓展空间。公司未来渠道扩张的重点是二/三线城市，目前公司二线、三线及以下城市的覆盖率分别只有80%和40%，同时覆盖密度也较低，假设未来达到全覆盖，其中二线城市的覆盖密度为5个，三线及以下的为2个，则公司渠道外延扩张还存在3000左右的开店空间。另外，公司区别于其他福建服装品牌企业相对更为扁平化的渠道模式也为其渠道扩张提供了更大的灵活性和主动性。我们预计公司未来三年每年的净开店数在350~400家左右，同时店铺面积也有望逐步提升。渠道数量的快速扩张和渠道平均面积的增长将共同推动公司营业收入的增长。
公司产品品类的丰富（上装强化）为其提供新的增长空间。公司上装及配饰的销售收入占比仅为47%，远低于行业的70-80%的水平，因此公司上装的发展具有非常大的空间。我们认为上装的加大开发将进一步丰富公司产品品类，带动销售收入的递延增长。同时部分产品较高的毛利率也有望推升公司未来整体的毛利率水平。目前公司主要通过强化上装核心品类、推出时尚系列产品和优化产品色系及组合来加大对于上装的开发。..公司产品单价依然存在持续稳定的提升空间。目前进入国内市场的国外相关男装品牌以一线品牌为主，二三线很少，同时二三线品牌在考虑税收和流通成本后，价格也远高于其在国外的价格。因此，从目前来看，像公司这样定位于中高档的商务休闲男装面临的国际品牌直面竞争反而并不激烈。即使未来国际二三线品牌大举进入，其压缩的也是国内高档品牌的提价空间，以公司为代表的中高档商务男装品牌目前与国内高档品牌相比还有较大的价差。
盈利预测和投资评级：我们预测公司2011—2013年的每股收益分别为0.91元、1.22元、和1.38元，未来三年盈利的复合增长率在30%左右。
基于公司良好的基本面和未来预期的高成长，我们给予公司2012年25倍市盈率，对应目标价格30.5元，首次给予公司“买入”评级。需要指出的是，目前我们对公司2013年所得税率采用25%的谨慎税率测算。
风险因素：人力资源风险和家族企业的治理风险等。
（具体内容请见附件）
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