| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年08月31日 14:21 |
作者： |
郭海燕;黄芳 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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半年报超预期：
雅戈尔2011上半年收入增长0.7%至53.9亿元，受投资收益大幅上升推动，净利润增长44.1%至8.4亿元。其中纺织服装业务净利润增长21.4%至4.1亿元；地产业务净利润下降82.3%至3400万元；金融投资净利润3.9亿元，同比增长680%。
更加专注于品牌服装主业。公司调整产业结构，通过出售子公司进一步缩减了代工业务，更专注于国内自有品牌服装业务。品牌服装国内销售收入同比增长26.4%，营业利润率增加9.2个百分点至46.5%。公司梳理了组织架构，整合营销渠道；探索网络销售渠道，作为实体销售渠道的补充。地产业务结算项目少，利润大幅下滑。公司上半年仅集中交付苏州太阳城一期单个项目，收入较去年同期增长3.0%。受借款增加、利率提高、用工成本提高及去年有房产拆迁补助的影响，上半年地产业务净利润同比下降83.5%。2011年结算项目少会影响地产业务利润，但上半年房产预售金额达32.3亿元，截至6月底共有15个在建项目，规划建筑面积达210.4万平方米，预计2012年可恢复到10亿以上净利润水平。
投资收益大幅上升。上半年投资收益增长207%至9.4亿元，对净利润贡献3.9亿元，主要来自于处置可供出售金融资产取得的7.6亿投资收益。截至6月底，公司持有的上市公司股权和非上市公司股权市值合计约135亿元。
发展趋势：
纺织服装主业较为稳定，预计其全年业绩增速20-30%；房地产业务与去年基本持平；金融投资不确定性强要看下半年表现。盈利预测调整：
我们小幅上调2011/12年每股收益32%/35%至0.89/1.18元，分别同比下降25.5%/增长32.4%。
估值与建议：
维持推荐。资产价值和增长潜力被低估。2011年经常业务市盈率14.2倍，按照纺织服装业务20倍市盈率计算，板块价值可达179亿元；地产土地储备价值142亿；金融资产市值约135亿元；合计约456亿元，远高于当前市值。分部加总NAV约为16.39元，即使给予20%折让仍有13.11元，比当前股价高出28%。
风险提示：
公司受地产板块及整体股市表现影响较大。
（具体内容请见附件）
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