| 来源： |
长江证券研究所 |
发布时间： |
2011年08月05日 14:41 |
作者： |
乔洋 |
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事件描述：
我们近期与双塔食品（002481）的相关领导进行了电话沟通，对公司中报基本情况、3季度业绩增长、粉丝环节略低预期的主要原因以及横向一体化（收购）、纵向一体化（下游综合循环利用）的近期进展等问题进行了深入的交流，具体情况汇报如下。
事件评论：
第一，粉丝环节表现平淡，预计下半年生产和销售将逐步恢复
公司2011年上半年实现主营业务收入2.78亿元，同比增长68.61%；营业利润0.31亿元，同比增长45.34%；归属于上市公司股东的净利润0.26亿元，同比增长48.01%；上半年共实现EPS0.22元。
其中今年二季度实现主营业务收入1.59亿元，同比增长74.29%；营业利润0.15亿元，同比增长47.25%；归属母公司净利润0.12亿元，同比增长39.90%；二季度EPS为0.10元。
第二，代采购比重上升拖累综合毛利率，粉丝放量、旧厂改造和8月份提价将支撑全年毛利率回升至23%以上
公司上半年毛利率回落较为明显，Q1为20.37%，而Q2仅为16.83%。其中粉丝环节3月份部分产品提价之后毛利率有所上涨，而上半年公司销售材料（加拿大进口豌豆销售及生物科技产业园部分投产销售）所得收入增长9000万元左右，占主营收入比重为32.37%，而毛利仅为4.82%，这也是造成公司综合毛利率大幅下降的主要原因。
第三，上半年公司期间费用率有所下滑
公司本期销售费用较上年同期增幅较大，但销售费用率则有所下降，费用的增长主要来自公司本年加大市场开拓力度，产品销量增加，出口收入增长，产品运费、差旅费、进场条码费相应增加所致。
第四，收购松林食品——迈出横向整合第一步
公司本次收购的对象烟台宋家松林食品有限公司属外商独资企业，企业注册资本达124.50万美元。主要经营粉丝的生产加工。本次收购，符合本公司战略的总体布局，可增强公司的生产能力，进一步扩大公司在日本市场的份额，年可为公司增加出口生产能力2000吨。
第五，纵向一体化预计明年全面到位
对于公司的纵向一体化，我们跟踪的情况如下：
蛋白：募投2800吨饲用蛋白+超募8000吨食用蛋白。食用蛋白已经有一条线投产（4000吨规模），另一条还在建，预计明年8000吨都能够到位。
有机肥：食用菌和气候密切相关，一般上半年的1-3月份和下半年的9-12月份能够生产，预计今年贡献收入1000万；蔬菜全年都可以生产，也可以贡献收入1000万。
酒精：已经初具规模，生产食用酒精并非燃料乙醇。食用酒精比燃料乙醇的工序还多一步，售价接近7000元/吨，目前由于还在走程序因此对销量不好把握。
第六，盈利预测与投资建议
这里我们依据公司的生产流程的分环节给出PE，即粉丝30X，蛋白和食用菌25X，酒精和沼气15X，则依据2011-2013年EPS分别为0.71元、1.38元和1.87元，2012年公司的目标价为34.30元，维持“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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