| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2011年07月26日 10:35 |
作者： |
李洁;陈亮 |
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“在电力行业最不景气的时候抄底”体现出公司战略眼光。去年以来，公司加快了对电力行业的扩张和兼并。在电力的低谷期扩张，能大大降低成本（尤其是时间成本），同时也把煤电整个产业链利润锁定（从煤炭开采成本--上网电价这部分利润）。
今年上半年原煤产量增速较高，但增量部分的盈利能力不如存量。今年上半年神华原煤产量增速较高，原因在于去年年底收购了神华宝日希勒等资产。今年神华的增量计划为：哈尔乌素400万吨；大柳塔200-300万吨；胜利一号露天200万吨；黑岱沟200-300万吨；神华宝日希勒2500万吨。
由于神华宝日希勒煤矿为褐煤，发热量以3500-3700大卡为主，当地煤价在140-160元/吨，成本80-90元/吨，盈利能力不如存量资产。
困扰公司多年的车皮采购问题得到突破。2007年以来，公司在机车和车皮采购方面面临巨大障碍。尽管过去5年运量复合增长率约11%，但主要靠提高效率来提高运能，机车和车皮增量很少。但这一瓶颈在上半年取得突破，神华与有关方面已签约，拟购买机车5000辆，最早一批8月份到位。
2012年全国西煤东运的铁路运力可能比今年更紧张。我们判断2012年全国西煤东运的铁路运力可能比今年更紧张，理由是大秦线明年几乎没有增量，明年神朔线增量也只有3000万吨左右。
维持对公司“买入“评级。我们非常认同公司在电力低谷期积极扩张的发展战略，因为无论未来电煤供需形势如何变化，都锁定了煤电整个产业链环节的利润。同时，公司的“护城河”——西煤东运主干线朔黄铁路，是其他任何一家煤炭公司所无法企及的。公司目前估值偏低，预测11年与12年PE分别为13倍和11倍，维持“买入”评级。
风险提示：政策性成本。我们维持中期策略报告《坦然面对长大后的烦恼》的判断，未来困扰煤炭行业的成本增加主要来自于政策性成本。7月25日，媒体报道政府将择机出台资源型城市可持续发展准备金。据我们判断，公司2011年下半年将面临成本上涨压力，下半年业绩可能会低于市场预期。
（具体内容请见附件）
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