| 来源： |
长江证券研究所 |
发布时间： |
2011年06月28日 15:12 |
作者： |
邹戈 |
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第一，中报业绩超预期，减水剂业务是最大“功臣”
中报预增115-145%，与此前预期的20-50%相比，出现大幅提高，我们之前一直强调的拐点逻辑得到了公司业绩的最好印证。业绩大幅增长的原因来自减水剂和混凝土两块业务：
第二，紧缩环境公司受益，继续异地扩张战略，挺进河南市场，减水剂开启新一轮“跑马圈地”
公司此次跨区域扩张比较稳健，在河南设立减水剂子公司，初期仅是销售，随着市场的打开，再逐步建立较为完整的混凝土外加剂生产基地，符合减水剂行业重市场（渠道）、轻生产的模式。
第三，替代加速、市场份额非常低：公司增长受宏观调控影响小
现代工程建设的发展不仅对混凝土材料的各种建筑性能要求越来越高，对其建设速度、经济、节能也提出了要求。聚羧酸系减水剂是目前减水剂中最先进的高性能品种，相比萘系减水剂，聚羧酸系更易配置高强及高性能混凝土，并且更加节能环保。目前其应用范围受限的主要原因有两个：1、减水剂是一种特殊商品，不同规格的混凝土的掺量不同，需要用户进行多次试配，更换新产品成本较高；2、价格偏高，下游客户对价格较为敏感。不过这两个限制因素目前正在逐步减弱：一方面聚羧酸系减水剂国内自2000年开始使用以来已经有10年多，占减水剂的份额也达到近20%，逐步的推广让市场更好的认识其优越性，中期的推广速度将加快；另一方面，上游环氧乙烷价格开始持续回落，市场已处在自发替代阶段。基于此，我们判断聚羧酸减水剂的替代将加速。
第四，市场预期较低，公司拐点已至，维持“推荐”评级
公司快速扩张仍将持续进行，今年以来减水剂原材料成本一直处在下降趋势有望带来毛利率的进一步提升，带来业绩超预期，2010年为了配合异地扩展战略，公司大幅扩招人员，人工、运输大幅增长，今年增长幅度将趋缓，同时西南生产基地投产将带来运输费用的降低，经营杠杆有望带来利润大幅增长。预计2011-2013年EPS分别为0.84、1.48、2.30，对应PE分别为23、13、9，我们看好公司未来3年的高成长，维持“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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