| 来源： |
银河证券研究中心 |
发布时间： |
2011年05月30日 14:56 |
作者： |
陈雷 |
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1．事件
公司5月29日发布公告，拟以全资子公司联怡（香港）有限公司名义与威特集团或其股东李学海先生于香港合作成立合资公司，共同发展威特集团其中的服装业务。同时公司拟向全资子公司深圳市怡亚通物流有限公司增加投资额人民币1亿元。
2．我们的分析与判断
（1）公司业务结构趋于多元化。IT业务是公司的传统业务。随着公司积极拓展业务范围，IT业务量占比已由2009年的79.85%下降为2010年的68.12%，营业收入比例仅为12.74%。而公司着力培育的其他业务增长迅速，例如2010年快消品业务量增速达到586.47%，营业收入增速超过253倍。快消品、通讯和家电业务是公司2010年营业收入实现128.53%增长的主要推动因素。
目前公司服装供应链业务规模较小。借助与威特集团的合作，公司将充分利用自身的网络和威特集团的经验，有望形成从品牌、设计、销售到采购、生产、配送的完整的供应链体系。提升供应链管理将迅速缩短企业市场反应时间并有效降低企业物流成本，香港利丰集团的成功证明供应链管理在服装行业有广阔的发展空间，因此服装业务有望成为公司规模增长的新动力。
（2）公司战略重点是以网络促规模。公司非公开发行募集资金将投资于深度分销380整合平台扩建项目和补充流动资金，计划在全国300多个城市建设分销及分销执行平台及网络，这种区域布局与业务延伸的叠加将加速公司的规模扩张。规模化经营不仅可以提高公司对厂商的议价能力，而且可以有效降低业务风险。我们预计2011年公司业务量增速为25-30%，其中深度业务增速将保持在60%以上。
（3）公司业绩释放需以规模促整合。公司净利润增速低于营业收入增速主要原因是综合毛利率下降和期间费用上升。市场竞争加剧和业务结构变化造成2010年公司三大供应链服务业务毛利率同比都出现下滑，而持续投入引起期间费用率居高不下。我们认为公司由规模扩张期进入业绩释放期将取决于以下因素（1）公司网络布局初步形成，资金投入增速放缓；（2）规模优势开始显现，综合毛利率，特别是深度业务的盈利能力开始稳步向上；（3）在规模基础上进行业务整合和结构优化。
3、投资建议
在不考虑伟仕资产出售和定向增发的情况下，我们预计2011-2013年公司营业收入和归属于母公司净利润年复合增长率分别为48.71%和43.62%。消费者对物流成本推高终端价格的探究和生产商对分销体系扁平化的要求将推动国内物流供应链行业变革并将对生产、分销和零售格局产生重要影响。我们认为公司目前还处于新业务的培育期和扩张期，经营业绩的充分释放还需要时间。我们维持对公司“谨慎推荐”的投资评级。
（具体内容请见附件）
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