| 来源： |
中信建投研究所 |
发布时间： |
2011年05月17日 15:25 |
作者： |
梁斌 |
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“小油头、大化尾”的产品结构，抗风险能力强
公司炼油项目规划产能为400万吨原油加工能力，实际加工能力能达到500万吨。与中石油、中石化炼油设备侧重成品油产率不同，辽通炼化装置的特点主要是为了最大限度的提高乙烯裂解料的产量，为后续的乙烯项目提供原料。炼油装置主要产品是柴油和石脑油，但不包括汽油。与国内常规的千万吨级炼厂相比，公司的炼油装置其乙烯料（包括石脑油和化工清油）产率接近40%，完全可以满足本公司45万吨/年乙烯生产的需求，还有部分石脑油产品外售。常规的千万吨级炼厂，其乙烯料产率一般不足20%，乙烯料供应水平不足，这也是导致我国目前乙烯行业整体开工率水平较世界有一定差距的关键因素之一。我国成品油定价机制历经多次改革，目前采用跟踪国际原油价格的方法来确定成品油出厂价，但是在现行政策下，国内炼厂依然存在政策性亏损的风险，这也是炼油行业潜在的最大不确定点。而公司“小油头、大化尾”的产品结构，使公司炼油设备具有更强的化工属性。这样公司炼油板块的政策性风险相比两大集团要小，抗风险能力较强。
产品结构决定公司受益于烯烃行业上行景气通道
公司的400万吨炼油和45万吨乙烯装置于2010年成功开车，石化板块成为公司的第一大板块，预计随着炼化一体化装置的稳定运转，石化收入的占比将超过80％。石化业务收入成为公司的中流砥柱。随着全球经济及国内经济的恢复，而经济危机导致08-09年炼油和烯烃行业投资减少，而全球经济对化工品需求的稳定提升，导致全球炼油景气大幅提升，日本地震又加速了烯烃行业景气上行；公司的炼油装置其乙烯料（包括石脑油和化工清油）产率接近40%，所以公司将受益于烯烃行业景气上行。
公司具有估值优势，调升“买入”评级
根据公告，终止重组的原因双方在重大资产重组有关程序上存在较大分歧，涉及双方切身利益的个别条款上不能达成一致意见。公司停牌日期是2010年12月1日，当日上证收盘为2823点，截至5月13日上证收盘为2871点，所以大盘的系统性风险对公司影响不大；一季度公司实现净利润4.07亿元，EPS0.34;公司炼油和化工业务单月盈利亿元左右；短期油价大幅下行，高库存原油可能会影响公司5、6月的业绩，但从另一个视角来看，原油下跌，公司的炼油的盈利能力将会增加，我们看好公司的烯烃业务的盈利能力，我们预计公司11年EPS0.95元，当前动态估值12倍，和业务结构相似的沈阳化工和S上石化相比比估值具有明显优势，我们认为辽通的估值区间11年动态市盈率为15-20倍，给予11年18倍PE,合理股价17.1，调升“买入”评级。
（具体内容请见附件）
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