| 来源： |
华创证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月13日 14:56 |
作者： |
高利 |
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事项：
2011年5月11日，对海格通信（002465）业务发展情况进行了调研。
主要观点：
一、军用市场多年行业积累的领先优势牢不可破
公司是我国军用无线通信、导航领域最大的整机供应商；是行业内唯一一家同拥有短波、超短波、中长波、系统集成、导航专业技术、成熟产品、成套工艺流程和众多产品的企业；是行业内通信整机厂家中唯一一家承担全天候覆盖我国疆土的军方大型通信科研项目的总体单位；公司已经形成了以短波和超短波等产品为主，以卫星通信、导航和数字集群等新领域为专业突破的战略布局。项目达产年，公司将计划形成年产通信及导航系列产品11,500台/套的生产能力（其中通信设备10,300台/套，导航设备1,200台/套）。
由于军用市场的特殊性，参与军品生产的企业必须获得“三证”（即武器装备科研生产许可证、国家保密体系二级以上（含二级）资格认证及军工产品质量体系认证），同时非军工企业进入军品市场存在严重的信息壁垒，行业的进入门槛相对较高，因此公司多年的行业背景造就其市场地位的牢固性。
目前公司在军用市场上的短波、超短波、中长波，分别拥有35%、30%和40%左右的市场占有率，随着新一轮军队信息化建设的高速投入、公司新型短波电台和超短波电台的大力推进等因素，公司在军用市场上收入增长动力将更为强劲，预计可继续保持50%以上的毛利水平。
二、军民数字集群业务带来公司利润增长新的拐点
数字集群通信作为专用的指挥调度通信体制，已应用于应急联动、公安、武警、消防等各个行业。未来随世界地缘政治的复杂化，国家对国防投入的不断加大，特别是在国家军队信息化这一方面，在目前的军用市场上，数字集群的军用市场规模未来将相当可观。在民用市场上，利用广州亚运会契机，公司通过与摩托罗拉的战略合作，800兆数字集群终端订货实现重大突破，在2010年度实现销售收入6000万元。
2010年，数字集群业务销售收入快速增加，年度内收入超过6000万元，但由于公司是采购摩托罗拉的产品终端，其毛利率与军品相比偏低，约11.59%。未来，数字集群市场将快速发展，我们预计公司不会长久在产品终端上受制于人，公司会利用上市之时获得丰厚的超募资金，在该领域内进行产业的纵向并购，从而降低数字集群产品的成本。同行业科比公司海能达有50%的毛利率，如果公司进行纵向并购，公司数字集群业务的毛利率也将达到40%左右，假设按照数字集群年收入达到2亿元规模来看，全年将会给公司带来新增利润6000万元。
三、北斗导航产品逐渐完善，成效初步显现
公司在北斗导航这一领域连续多年的不断持续投入，积累的大量的技术经验，公司开发的产品已经在市场中开始推广和应用。公司日前在广州市公务用车使用管理信息系统建设服务项目中标，中标金额约1659万元。由于公司采用的是租赁和服务维护收费模式，在未来五年年使用部门仍需每年向公司支付终端设备租赁和服务维护费。此举作为一个北斗二号的示范应用，预计将会在相关省份及部门展开更广应用，同时预计公司将会拓展其应用范围，向包括国防、安保、交通等相关行业应用拓展。
我们预期2012年我国将建成北斗亚太卫星系统，在多个领域具有广阔的应用空间，并将在国民经济的重要领域和行业实现广泛应用，政府将会大力推动卫星导航的应用，并出台相应的扶持政策，形成千亿级别的导航市场。目前，公司拥有“芯片-模块-整机-系统”的完备的自主研发能力；在技术积累方面，构建了具有自主知识产权的核心技术体系；已于2010年12月获得由中国卫星导航定位应用管理中心颁发“北斗导航民用服务资质证书”，是公司北斗产品向民用市场拓展的重要标志，为公司今后更好的拓展北斗导航民用领域奠定基础。
四、收购陕西海通，完善公司产业链条，形成协同效应
近期，公司收购了陕西海通天线有限责任公司90%股权，海通天线的核心业务为军用通信天线设计、研制、生产及服务。这次收购有利于加强公司在相关业务领域的市场拓展和研发能力，延伸产业链。同时，一方面可以降低电台成本，另一方面利用公司在军方的良好关系，扩大海通的市场规模，带来的新的利润增长。
五、频谱监测的投入加大，带来新的市场机会
“十二五”期间，国家无线电管理总投入费用约为100亿元，其中与频谱监测设备相关的市场投入约为50亿元，这一新增的市场空间，将会给公司带来新的利润增长点。公司结合产品的频谱范围宽的优势，研发出无线电监测测向系统，公司能够为军、民两用的频谱监测管理提供系统解决方案。
综上所述，我们认为公司在2013年收入水平将达到20亿元以上，预计2011年、2012、2013年公司每股收益分别为0.94元、1.16元、1.43元，对应PE为32、26、21倍，给予“推荐”投资评级，6个月目标价38元。
风险提示
军队采购预期不达、民用市场竞争激烈、研发产品不达期
（具体内容请见附件）
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