| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年04月06日 15:32 |
作者： |
蔡宏宇 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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公司近况：
4月1日全球最大的动力煤出口企业Xstrata与日本Chugoku电力公司签署了2011-2012财年动力煤合同价（亚太地区动力煤合同标杆价），该价格同比大涨32.5%至129.8美元/吨，高于我们预期的20%的涨幅。兖煤2011年澳洲煤炭产量预计达1100万吨（其中60％为动力煤，约650万吨），因此将显著受益。
评论：
公司在澳洲的动力煤全部以合同形式对外销售，因此合同价上涨将提升盈利。根据公司指引，2011年兖煤澳洲产量预计为1100万吨，占公司煤炭总产量的22.9%；其中动力煤产量约650万吨，占公司总产量的13.5%。由于澳洲生产的动力煤全部以合同形式销售给日韩台等国家和地区，因此将显著受益于合同价上涨。
盈利预测假设：
小幅上调国际合同煤价和盈利预测。维持2011年自产煤销量增速8.6%、国内现货价格上涨8%、煤炭生产成本上升10%、内销现货比例76%的预测不变；根据最新合同价将兖煤澳洲动力煤合同价格涨幅由20%上调至32.5%，对应2011年A/H股EPS为1.75元和1.82元，上调幅度分别为3.9%和3.8%。
估值与建议：
上调H股目标价至33.3港币。公司目前处于产量和储量的扩张期，考虑到未来的巨大增长潜力和经济的继续复苏，我们上调目标市盈率至15.5倍（历史上兖州煤业扩张期－即09年下半年收购Felix阶段的PE中值），对应目标价为33.3港币，较目前股价有12.5%的上涨空间。
前期走势与我们推荐一致，估值仍有一定上涨动力。年初以来公司A/H股股价分别累计上涨30.2%/24.6%，与我们推荐一致。目前股价对应的2011年A/H股PE分别为21.2倍和13.8倍，估值吸引力有所减弱，但考虑到动力煤基本面继续改善（国际煤价油价维持高位、大秦铁路检修、内蒙启动整合），而公司具有良好的增长前景和成本控制能力，估值仍有一定上升动力。维持审慎推荐的评级。
风险：
政府对煤价调控力度超预期；煤炭行业资源税改革幅度超预期。
（具体内容请见附件）
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