| 来源： |
宏源证券研发中心 |
发布时间： |
2011年03月28日 15:19 |
作者： |
张延明 |
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业绩略低于预期。公司2010年实现营业总收入3.85亿元，同比增长73.26%。实现归属于上市公司股东的净利润1.21亿元，同比增长49.50%，基本每股收益3.13元，略低于我们此前的预期，加权平均的净资产收益率为22.06%。利润分配预案为10转增10派20。
价格猛涨是增长主要原因。报告期内，肝素钠出口量基本稳定，单价为10474美元/公斤，同比增长了67.59%，相比百特事件前的价格提高了近6倍；2010年，公司凭借质量和技术优势，向赛诺菲等客户出口肝素钠原料药，实现了销售收入的高速增长。但销售结构发生较大变化：FDA级肝素钠销售额下降了30%，普通级同比增长121.2%。
原料成本上涨吞噬利润。报告期内，主导产品肝素钠原材料成本上涨明显，营业成本同比增长93.98%，导致毛利率下降6.18个百分点，到42.08%，其中FDA等级肝素钠毛利率稳定，而普通等级肝素钠毛利率下降了9.75个百分点。管理费用同比增长137.68%，费用率上升1.6个百分点，主要是职工薪酬、研发费用及折旧费用的增加。
肝素市场增长放缓，原料药价格或将下降。全球范围来看，肝素市场规模增长稳定，竞争对手逐渐增多，公司的地位受到挑战。而且，受原料价格波动及市场竞争等因素影响，未来肝素钠的平均价格将会有一定程度的下降。公司或将考虑其他新的业务来保证业绩增长，如进入附加值更高的肝素钠制剂等业务等。另外，公司超募资金达49亿元，可能会通过并购来实现外延式增长。
预计公司2011~2013年每股收益为4.04元、5.28元、6.92元。按照2011年35倍PE，目标价140元，给予增持评级。
（具体内容请见附件）
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