| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月18日 14:47 |
作者： |
肖晖 |
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2010年，公司实现营业收入40.8亿元，同比增长22.69%；实现净利润2.9亿元，同比增长182.43%，低于我们的预期10%左右。
2010年，公司综合毛利率27%，比2009年提高了8个百分点，主要得益于PVC产品毛利率的大幅提高，从2008年、2009年的9.55%、5.96%，提高到19.29%。三项费用率合计14.6%，比2009年提高了2个百分点，管理费用增长71.24%主要源于本期职工薪酬的增加和修理费用的增加，营业费用增长35.56%主要体现在运输费用的提高。
公司盈利能力的大幅提升主要是受益于PVC行业的景气回升。2010年，PVC的表观消费量总计1255万吨，同比增速达17.2%，下游需求复苏；2010年PVC的年均利差比2008年、2009年提高15%左右，行业盈利好转。2011年，政府将强制开工1000万套保障房刺激下游需求，我们预计PVC行业仍可以保证15%的消费增速。
产品产销量低于预期。2010年，公司PVC产量51.32万吨，离子膜烧碱产量40.02万吨，略低于预期。因为华泰二期36万吨PVC、30万吨烧碱项目由于存在热电并网的问题并未如期投产。2010年底，新产能进入试生产，开工率保持在60-70%，预计2011年将正常运行。
公司资源扩张战略清晰。“十二五”期间，公司计划扩张电石法PVC和烧碱产能，分别达到300万吨/年、220万吨/年，并完成配套上游一体化的配套。产能扩张的复合增速达30%，产销量的增长和上游一体化带来的成本降低双轮驱动公司业绩的高速成长。
我们预计，公司2011-2013年的EPS分别为0.4元、0.65元、1.04元，对应2011年PE34.7倍，维持“增持”评级。未来，关注公司上游一体化的进程，以及PVC行业盈利能力的进一步好转。
风险因素：地产调控超预期，国际油价大幅下跌。
（具体内容请见附件）
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