| 来源： |
中投证券研究所 |
发布时间： |
2011年01月05日 14:31 |
作者： |
李少明 |
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投资要点：
多年深耕，资源、开发与品牌价值高位蓄水、厚积薄发。公司以深圳为核心，成为“住宅开发+商业持有”的全国性房地产综合开发商，开发实力居全国前16位。05-09年归属母公司净利润复合增长41%。07年完成全国布局，业态囊括中高端住宅、综合体以及优质物业经营。形成了梯度系列产品。“社区综合开发+绿色地产”独特品牌优势是参与全国竞争、提升附加值的核心竞争力。
低成本资源储备充足，全国布局进入收获期，短中期高增长有保障。规划建面1271万平米，权益建面904万平米的开发资源遍布三大经济圈、中西部核心区。57%的资源成本不到售价的25%，68%的资源位于土地稀缺城市，开发价值和增值潜力巨大。
开发业务正呈厚积薄发之势，预计开发毛利率在40%以上，6年结算收入复合增长30%。
可贡献净利润433亿元，每股净利润25.2元，RNAV15.27元。未来大量商业地产的开发也将使持有物业规模和收益爆发性增长，并优先享受以此带来的融资创新便利。
应对调控游刃有余，依托股东资源和自身优势，融资能力强，支撑长期高增长。“以量定价”销售，稳定销售高端产品，稳健均匀拿地，财务管理稳健、现金充裕，管理成本控制行业一流，正以更为灵活的手段谋求更长远的发展。
获取资源前景看好，长期高增长无忧。“住宅开发+商业持有”先发优势、成熟社区开发经验在参与全国竞争时优势凸显。成本控制得当、负债率低，为日后储备提升留足了空间。股东资源雄厚，是公司获取质优价廉资源的重要保障。
股东实力雄厚助推长期高增长。公司是招商局唯一的房地产运作平台，资产仅占集团的18%，房地产业务更快更好的发展是集团的要求。集团资源三个看点：蛇口再造、前海开发和漳州开发区。集团已确定在深圳再投资600亿元，发展前海湾保税港区、前海合作区综合开发，海上世界综合体、太子湾邮轮母港等等项目，公司将在其中发挥重要作用。深圳市区新增用地耗竭，而集团在蛇口、前海拥有建面超过564万平米的优质用地，根据股改承诺，将以合理价格给公司开发，若全部给公司2011-2020年开发，预计将贡献净利339亿元，即每股19.71元，相当于目前未结资源的0.78倍的收益，增厚RNAV11.61元，增厚总RNAV的36%，公司长期增长显著受益。
今明年两年业绩锁定。10-12年EPS1.20元、1.54元和2.04元，RNAV32.69元4.9折交易(开发类15.27+持有物业7.94+账面净值9.48)，房价下跌30%，RNAV22.93元，安全边际极高，我们坚定看好公司短中长期投资价值，是资产配置的首选，股价存在一轮价值修复的行情。6个月合理股价26元，RNAV8折，12个月合理股价32.7元，RNAV0折。提升评级至“强烈推荐”。短中长期催化因素众多，短期：销售超预期、前海规划11H出台、购进集团海上世界资产。中长期：全国性布局进入收获期，持续购入集团资源，蛇口旧改启动、厦漳大桥通车、漳州项目取得突破等等因素。
（具体内容请见附件）
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