| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2010年12月23日 14:29 |
作者： |
蒋小东;吴晓丹 |
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我们之所以在目前这个时点推荐东凌粮油，在于一个月前公司股东大会正式确认了南沙基地第二条大豆加工线的建设，我们之前对公司的描述是“确定性的增长，不确定的时点增长”，但我们现在有理由认为，东凌粮油已经成为“确定性的增长，并且是确定性的时点增长”。
大豆：2011年最看好的大宗农产品。我们预计2011年大豆的全球产量将略降，而中国大豆进口量的猛增以及国际上生物柴油行业对大豆的需求增长将使得大豆需求继续保持旺盛，假设2011年大豆的消费量达到4%的十年平均增速，那么至2011年底库存消费比将会降至20%的历史低位，因此大豆的价格表现将会显著超越玉米、小麦等农产品，成为农产品上涨的领军品种。而从年度数据看，大豆的压榨利润与大豆价格之间存在显著的正相关关系，因此我们看好大豆压榨行业在2011年的压榨利润。
东凌粮油——华南区域大豆压榨业龙头。公司经过08-09年的资产重组，目前已成为拥有220万吨大豆压榨产能和30万吨精炼油产能的油脂龙头，成为华南地区的大豆压榨龙头。未来公司将在南沙开工建设一条150万吨/年的大豆压榨生产线，预计将于2011年年末投产，从而将公司的大豆压榨产能由220万吨提升至370万吨，进一步巩固在华南地区龙头地位。
东凌粮油的核心竞争力在于套保技术。从最近4年套保的成果来看，公司将毛利率水平很好地控制在5.4%—6.2%之间，避免了盈利能力的大幅波动。用平滑盈利的波动性这个标准去检验，那么东凌的的套保技术无疑是成熟和有效的，这也是我们看好公司长期发展的重要原因。
盈利预测和投资建议：我们预测公司10-12年的EPS分别为0.73元、0.94元、1.40元，目前股价对应10-12年的的动态PE分别为36倍、28倍和19倍。我们预计大豆压榨量将在未来2年增长60%，而吨压榨利润目前处于三年低点，未来将随大豆价格的上涨而持续回升。公司动态估值较低且业绩弹性较大，我们维持公司“买入”评级，合理价值区间35-40元。
股价的催化剂：国际大豆价格上涨带动大豆压榨利润提升；国内食用油价格突破管制实现报复性反弹。
（具体内容请见附件）
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